江賽春

從地獄到天堂：指數(shù)基金讓人又愛(ài)又恨

牛年牛市中，基金的投資業(yè)績(jī)斐然。其中，指數(shù)基金的業(yè)績(jī)快速?gòu)?fù)蘇成為基金業(yè)績(jī)變化中最引人注目的特點(diǎn)。截至6月19日，2009年業(yè)績(jī)排名前10的榜單中，除去一只主動(dòng)型基金之外，竟全部是指數(shù)型基金。今年以前成立的18只指數(shù)基金的平均凈值增長(zhǎng)高達(dá)62.4％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)偏股型基金46.14％的平均凈值增長(zhǎng)。如果以上證指數(shù)代表全市場(chǎng)，那么指數(shù)基金的平均凈值增長(zhǎng)也超過(guò)了同期58％左右的大盤(pán)漲幅。

指數(shù)基金在2009年的強(qiáng)勁表現(xiàn)讓持有指數(shù)基金的投資者獲益豐厚；但這些投資者同樣不能忘記的是，在剛剛過(guò)去的2008年，指數(shù)基金恰是令投資者受傷最重、談之色變的基金品種：在2008年的熊市下，16只指數(shù)基金平均凈值下跌62.52％。

從2008年到2009年，指數(shù)基金的表現(xiàn)可以說(shuō)是從地獄到天堂，充分展示出指數(shù)基金大起大落、優(yōu)劣分明的投資特點(diǎn)。在股市上漲階段，尤其是在強(qiáng)勢(shì)上漲的市場(chǎng)環(huán)境下，指數(shù)基金的表現(xiàn)幾乎必定領(lǐng)跑各類(lèi)基金；反之，在股市下跌階段。指數(shù)基金則陷入無(wú)抵抗下跌，缺乏主動(dòng)避險(xiǎn)能力。

指數(shù)基金究竟是天使還是惡魔?投資者應(yīng)該如何駕馭這一投資品種。以實(shí)現(xiàn)最大化的投資收益呢?

在國(guó)外：長(zhǎng)期吸引力——指數(shù)化投資興起的理由

雖然凈值表現(xiàn)大起大落，但作為一類(lèi)特殊的基金品種，指數(shù)基金卻成為共同基金行業(yè)發(fā)展中最為重要的創(chuàng)新之一，指數(shù)化投資方式在成熟市場(chǎng)也已成為最重要的投資方式之一。其原因就在于指數(shù)基金的長(zhǎng)期吸引力十分突出。

投資者或許都會(huì)覺(jué)得困惑，為什么主動(dòng)管理型基金的基金經(jīng)理人反而會(huì)輸給被動(dòng)復(fù)制指數(shù)的指數(shù)基金呢?其原因在于：

首先，從長(zhǎng)期來(lái)看，股市表現(xiàn)出較強(qiáng)的有效性。這意味著大多數(shù)試圖戰(zhàn)勝市場(chǎng)的主動(dòng)管理型基金在平均意義上無(wú)法戰(zhàn)勝市場(chǎng)。在基金行業(yè)的資金總規(guī)模占據(jù)股市總市值相當(dāng)份額后。這種長(zhǎng)期有效性就很容易理解：不可能期望基金戰(zhàn)勝自身。

其次，主動(dòng)型基金有偏向性的組合結(jié)構(gòu)難以長(zhǎng)期戰(zhàn)勝市場(chǎng)：主動(dòng)管理基金的基金經(jīng)理總是試圖去把握超額收益?zhèn)€股或行業(yè)以戰(zhàn)勝市場(chǎng)；這種策略在某段時(shí)間可能效果顯著。但股市的驅(qū)動(dòng)力總是不斷轉(zhuǎn)換的，基金經(jīng)理固有的管理風(fēng)格和投資偏向使得主動(dòng)型基金難以在整個(gè)風(fēng)格轉(zhuǎn)換的周期內(nèi)跑贏市場(chǎng)，而能夠長(zhǎng)期把握或領(lǐng)先市場(chǎng)的基金經(jīng)理寥寥可數(shù)。

再者，主動(dòng)基金主動(dòng)管理成本較高：既然平均來(lái)看，主動(dòng)基金跑不贏指數(shù)，那么主動(dòng)基金由于較高的管理成本和交易費(fèi)用，長(zhǎng)期平均業(yè)績(jī)必然要低于被動(dòng)型基金；而在長(zhǎng)期的日積月累后，這將累積出巨大的收益差距。

指數(shù)基金的鼻祖，先鋒基金創(chuàng)始人約翰·鮑格爾指出，指數(shù)基金的投資優(yōu)勢(shì)在于廣泛的分散化、最少的組合變動(dòng)和交易成本；這使得指數(shù)基金能夠在最大程度上獲取市場(chǎng)的平均收益。

先鋒基金的研究顯示，在美國(guó)市場(chǎng)上，截至1997年底的前5年、前10年……直至前50年的各個(gè)時(shí)間段。主動(dòng)型基金業(yè)績(jī)都要落后標(biāo)普500指數(shù)基金1％～5％不等。而從1963年至1998年的三十多年中，指數(shù)基金整體上只有三個(gè)階段。8年時(shí)間跑輸主動(dòng)基金。

可見(jiàn)，指數(shù)化投資的優(yōu)勢(shì)是一個(gè)長(zhǎng)期和平均化的概念：在特定時(shí)段內(nèi)。主動(dòng)基金能夠跑贏指數(shù)基金，但長(zhǎng)期來(lái)看幾乎不可能戰(zhàn)勝指數(shù)；同時(shí)，并非沒(méi)有主動(dòng)基金能夠戰(zhàn)勝指數(shù)，而是平均起來(lái)，主動(dòng)型基金在整體上無(wú)法跑贏指數(shù)。

指數(shù)基金在長(zhǎng)期投資中的巨大優(yōu)勢(shì)還有一個(gè)隱含的前提，即無(wú)論牛熊循環(huán)如何，長(zhǎng)期來(lái)看股市是處于上升趨勢(shì)中的，這一前提在絕大多數(shù)市場(chǎng)是成立的。這同時(shí)也就意味著，長(zhǎng)期牛市下，指數(shù)基金是一種平均意義上的最佳品種。

在國(guó)內(nèi)：指數(shù)基金將成為重要投資方向

從國(guó)內(nèi)的情況來(lái)看，指數(shù)基金的發(fā)展還處在初級(jí)階段。在500多只基金中，只有不到20只指數(shù)基金。國(guó)內(nèi)投資者大多對(duì)指數(shù)基金知之甚少，敢于投資這類(lèi)高風(fēng)險(xiǎn)基金的投資者占比也不高。

指數(shù)基金的高風(fēng)險(xiǎn)是原因之一；尤其是基金行業(yè)十年歷史中經(jīng)歷的兩次熊市，讓投資者記憶深刻。原因之二是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)給主動(dòng)型基金提供了較大空間，指數(shù)基金的投資優(yōu)勢(shì)還沒(méi)有被充分顯現(xiàn)出來(lái)。

但隨著股市近一輪的牛熊循環(huán)結(jié)束，國(guó)內(nèi)股市的投資環(huán)境正在發(fā)生漸進(jìn)但根本的變化。指數(shù)化投資的優(yōu)勢(shì)將逐漸凸顯，越來(lái)越成為不可忽視的投資品種。

原因之一，是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的有效性正在逐漸提升。隨著股市機(jī)構(gòu)化程度的加深，基金行業(yè)規(guī)模大增。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的有效性正在逐漸提升。我們已經(jīng)能夠看到，從2006-2009年以來(lái)，在每一輪主要的股市上升期，能夠跑贏代表性指數(shù)的主動(dòng)型基金數(shù)量越來(lái)越少。

原因之二，股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)大大降低。經(jīng)歷過(guò)2008年的巨幅下跌后，可以肯定的是，股市未來(lái)幾年的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)大大降低；這意味著在中長(zhǎng)期上升趨勢(shì)中，指數(shù)基金的長(zhǎng)期投資吸引力增強(qiáng)。

原因之三，隨著主動(dòng)型基金業(yè)績(jī)分化的加劇，指數(shù)基金的長(zhǎng)期投資優(yōu)勢(shì)會(huì)逐步顯現(xiàn)?；饠?shù)量不斷增多，這意味著從中選擇能夠戰(zhàn)勝市場(chǎng)的主動(dòng)型基金越來(lái)越困難；而指數(shù)基金的選擇難度則要小得多。

從基金行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的逐漸成熟已經(jīng)為指數(shù)基金的發(fā)展開(kāi)辟了廣闊的空間?；鹦袠I(yè)已把2009年開(kāi)始的股市復(fù)蘇作為推進(jìn)指數(shù)基金發(fā)展的大好時(shí)機(jī)。從年初以來(lái)，不斷有基金公司推出新的指數(shù)基金產(chǎn)品。

指數(shù)基金的三種投資方法

根據(jù)指數(shù)基金的鮮明特征，在目前的市場(chǎng)狀況下，指數(shù)基金可以被靈活應(yīng)用于三大投資功能。

其一是把指數(shù)基金作為交易工具，把握階段性投資機(jī)會(huì)。對(duì)于那些試圖把握投資機(jī)會(huì)，但又希望回避全年風(fēng)險(xiǎn)的積極投資者而言，根據(jù)對(duì)階段性行情的判斷進(jìn)行靈活操作是可行的。而指數(shù)基金是擬合指數(shù)的投資工具，在股市上漲期間漲幅居前，這就使得指數(shù)基金成為把握上漲波段的最佳投資品種。當(dāng)然這需要投資者對(duì)股市波段，對(duì)于階段性的買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)有足夠的判斷能力。

在市場(chǎng)上漲階段中，也有少數(shù)主動(dòng)型基金漲幅可能超越指數(shù)基金，但選擇這些基金的難度要大許多，而且這些基金的名單也并不穩(wěn)定。正如2009年以來(lái)的情況。投資于任—指數(shù)基金，收益都有很大概率超過(guò)90％的主動(dòng)型基金。

把指數(shù)基金作為交易型配置工具，最佳的選擇是可交易的指數(shù)基金，以ETF為主。

其二。指數(shù)基金更重要和基本的功能是作為長(zhǎng)期戰(zhàn)略性配置工具。對(duì)普通投資者而言，基金組合的“核心+衛(wèi)星”配置策略比較容易理解，也易于操作：只要確定未來(lái)市場(chǎng)處在中長(zhǎng)期上升趨勢(shì)中，那么就可以確定性地持有部分指數(shù)基金作為核心配置。這部分配置資產(chǎn)的長(zhǎng)期預(yù)期收益有很大的確定性會(huì)超過(guò)70％-80％的主動(dòng)型基金。這也避免了選擇主動(dòng)型基金，調(diào)整或更換品種的困難。而基金組合中另外的靈活配置部分，則可根據(jù)投資者需要靈活投資于主動(dòng)型基金。

根據(jù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)際情況，長(zhǎng)期戰(zhàn)略配置也并不是完全不選擇配置的時(shí)機(jī)。事實(shí)上，如果能在一定程度上做周期擇時(shí)將大大提高投資指數(shù)基金的長(zhǎng)期收益率，即在股市大周期牛熊循環(huán)的熊市底部逐步增配指數(shù)基金，而在牛市上漲中逐步減配指數(shù)基金。

當(dāng)然，既然是著眼于長(zhǎng)周期的戰(zhàn)略性配置。投資者就要對(duì)指數(shù)基金在短期市場(chǎng)震蕩中的快漲快跌有足夠的承受力。

其三，指數(shù)基金還是基金定投的優(yōu)選品種。在長(zhǎng)期的投資優(yōu)勢(shì)使得指數(shù)基金是最佳的定投品種之一。

對(duì)于多數(shù)基民來(lái)說(shuō)，我們并不提倡通過(guò)指數(shù)基金進(jìn)行短期波段操作，因?yàn)闇?zhǔn)確選時(shí)有很大的難度。而對(duì)于長(zhǎng)期戰(zhàn)略配置，我們建議基民可以在震蕩下跌時(shí)逐步建倉(cāng)，或采取定投的方式配置指數(shù)基金。當(dāng)然，指數(shù)基金在基金組合中的配置比例也不宜過(guò)高，積極型投資者配置比例不超過(guò)40％，而穩(wěn)健型投資者配置比例應(yīng)小于20％。

兩類(lèi)指數(shù)基金投資方向

對(duì)于指數(shù)基金投資而言，最重要的是選擇投資干什么指數(shù)。從選擇標(biāo)的指數(shù)的角度看，指數(shù)基金主要有兩類(lèi)投資方向。

代表性指數(shù)：長(zhǎng)期基礎(chǔ)配置

指數(shù)基金的投資方向之一，是選擇具有長(zhǎng)期市場(chǎng)代表性的標(biāo)的指數(shù)。市場(chǎng)代表性指的是指數(shù)樣本股占據(jù)較大的流通市值比重，在風(fēng)格分布和行業(yè)分布上能代表股市整體，同時(shí)樣本股質(zhì)量較好，可投資性強(qiáng)。

在美國(guó)市場(chǎng)上，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)是被廣泛認(rèn)可的代表性指數(shù)。而在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上類(lèi)似的代表性指數(shù)包括滬深300指數(shù)、中信標(biāo)普300指數(shù)、MSCI中國(guó)A股指數(shù)等；其中滬深300指數(shù)的市場(chǎng)認(rèn)可度明顯超越其他指數(shù)。

代表性指數(shù)是描述股市整體走向的風(fēng)向標(biāo)；以此為標(biāo)的指數(shù)的指數(shù)基金通常被用作長(zhǎng)期基礎(chǔ)配置。因此，在基金組合中配置長(zhǎng)期的核心配置品種時(shí)，滬深300指數(shù)基金是不錯(cuò)的選擇。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上較受認(rèn)可的滬深300指數(shù)基金包括：嘉實(shí)滬深300、工銀瑞信滬深300、廣發(fā)滬深300、南方滬深300等。

風(fēng)格指數(shù)主題指數(shù)：階段性配置+量活配置

在反映市場(chǎng)整體走向的代表性指數(shù)以外，指數(shù)基金的另一個(gè)重要投資方向是風(fēng)格特征鮮明的風(fēng)格指數(shù)，以及最近興起的主題投資指數(shù)。風(fēng)格指數(shù)是指反映市場(chǎng)上某種特定風(fēng)格或投資特征的指數(shù)，如反映中小盤(pán)股的深證100指數(shù)，中證500指數(shù)；反映大盤(pán)藍(lán)籌股的上證50指數(shù)等。

主題指數(shù)則是指反映某一特定的投資主題的指數(shù)，例如國(guó)外常見(jiàn)的特定商品指數(shù)、能源指數(shù)、并購(gòu)重組指數(shù)等；而在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，主題類(lèi)指數(shù)為數(shù)不多，例如中證指數(shù)最近發(fā)布的跟蹤中央企業(yè)的央企50指數(shù)等。

風(fēng)格指數(shù)和主題指數(shù)有著特定的投資導(dǎo)向，其投資價(jià)值取決于所跟蹤的風(fēng)格或投資主題；因此可以根據(jù)投資者對(duì)市場(chǎng)發(fā)展的判斷而進(jìn)行靈活投資。例如投資者判斷中小盤(pán)成為一段時(shí)間的市場(chǎng)主導(dǎo)風(fēng)格時(shí)，則可階段性重點(diǎn)配置中證500指數(shù)基金；如果在某些時(shí)期央企并購(gòu)成為市場(chǎng)上重要的投資主題，那么投資者就可重點(diǎn)配置相關(guān)的主題指數(shù)基金，如央企50指數(shù)基金。

從風(fēng)格投資角度看，投資者可以重點(diǎn)關(guān)注的指數(shù)基金包括：代表中小盤(pán)投資風(fēng)格的中證500指數(shù)基金；類(lèi)似的中小盤(pán)風(fēng)格，但只投資于深證市場(chǎng)的深證100指數(shù)基金；代表中小板市場(chǎng)的中小板ETF；代表大盤(pán)藍(lán)籌風(fēng)格的上證50ETF基金。

從主題投資的角度看，投資者可以重點(diǎn)關(guān)注的指數(shù)基金包括：具備央企主題投資概念的央企50指數(shù)基金；代表紅利投資概念的上證紅利ETF基金等。

指數(shù)基金選擇的其他要點(diǎn)：跟蹤誤差、費(fèi)率

在選擇要投資的標(biāo)的指數(shù)后，同一標(biāo)的指數(shù)可能會(huì)有多只基金同時(shí)跟蹤；在這些同源指數(shù)基金之中選擇，就要考察另外三個(gè)方面因素：

首先是跟蹤誤差。跟蹤誤差的意思就是指數(shù)基金凈值波動(dòng)和標(biāo)的指數(shù)波動(dòng)之間的擬合程度，如果二者波動(dòng)完全一致，那么跟蹤誤差就為0。對(duì)于純指數(shù)基金，跟蹤誤差是反映指數(shù)基金投資效率的主要評(píng)價(jià)指標(biāo)，好的指數(shù)基金應(yīng)該使跟蹤誤差最小化。對(duì)于增強(qiáng)型指數(shù)基金，應(yīng)該評(píng)估其負(fù)跟蹤誤差，即指數(shù)基金超額收益為負(fù)時(shí)的波動(dòng)程度；負(fù)跟蹤誤差越小，基金的增強(qiáng)投資效果就越顯著，

投資者可根據(jù)月度、季度、年度統(tǒng)計(jì)的跟蹤誤差來(lái)觀察指數(shù)基金。從實(shí)際來(lái)看，指數(shù)基金的跟蹤誤差有加大的趨勢(shì)，很多指數(shù)基金在契約中的對(duì)指數(shù)做了嚴(yán)格要求，而有些可能比較含混，這些都直接影響到指數(shù)基金跟蹤標(biāo)的指數(shù)的有效性。

其次是費(fèi)率。指數(shù)基金的費(fèi)率普遍低于主動(dòng)型股票基金；在成熟市場(chǎng)上，費(fèi)率競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)成為指數(shù)基金競(jìng)爭(zhēng)的主要方式。其原因是在跟蹤誤差相近的情況下，指數(shù)基金管理費(fèi)率的差別會(huì)對(duì)長(zhǎng)期投資效率有顯著影響。

再者，投資者也應(yīng)關(guān)注指數(shù)基金的規(guī)模及其管理公司。通常來(lái)說(shuō)規(guī)模較大的指數(shù)基金具備更好跟蹤指數(shù)的條件，因其受申購(gòu)贖回的沖擊較小。此外，投資者也應(yīng)關(guān)注管理公司是否具備較強(qiáng)的指數(shù)基金管理能力。

因此，在選擇指數(shù)基金的時(shí)候，應(yīng)該選擇一些跟蹤誤差較小、市場(chǎng)效率高、且規(guī)模中大、費(fèi)率較低的指數(shù)基金進(jìn)行配置。