王　巖

[摘 要]我國經(jīng)濟(jì)會(huì)在此次美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)導(dǎo)致的全球經(jīng)濟(jì)增速減緩甚至負(fù)增長時(shí)會(huì)出現(xiàn)較大幅度的回落，在全球金融經(jīng)濟(jì)一體化的今天，認(rèn)真分析美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)給中國經(jīng)濟(jì)帶來的影響，采取針對性的措施，才能避免更大的損失。

[關(guān)鍵詞]次貸危機(jī) 信貸市場 經(jīng)濟(jì)收縮 外圍經(jīng)濟(jì) 資本市場 實(shí)體經(jīng)濟(jì)

從美國次貸危機(jī)開始，到美國的房利美和房地美“兩房”危機(jī)，再到雷曼兄弟申請破產(chǎn)、美林銀行被收購、美國最大的保險(xiǎn)公司AIG瀕臨破產(chǎn)被注資850億美元拯救、全球股市的持續(xù)下跌，預(yù)示著華爾街最冷的冬天還沒有到來，美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘認(rèn)為，美國正在陷入“百年一遇”的經(jīng)濟(jì)危機(jī)之中。

美國作為震中的金融危機(jī)的表面原因，似乎在于美國房地產(chǎn)泡沫崩潰導(dǎo)致的金融業(yè)“去杠桿化”。但真實(shí)的故事?lián)碛懈鼜V闊的背景。從某種意義上講，目前的格局與1873、1929年擁有相當(dāng)?shù)南嗨贫?，只不過，1873年是美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的危機(jī)， 1929是西方經(jīng)濟(jì)的危機(jī)，而2009年是全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

三者共同的背景，在于龐大而快速的工業(yè)化催生的信貸擴(kuò)張達(dá)到一個(gè)無法自我維持的頂點(diǎn)而崩潰，隨后陷入自我崩塌過程。而由此給實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成的致命打擊與金融崩潰相輔相成、自我推演，構(gòu)成危機(jī)發(fā)展的主要鏈條。而按照我們的宏觀模型的估計(jì)，美國經(jīng)濟(jì)在2009年將遭遇嚴(yán)厲收縮。企業(yè)利潤將比2007年高點(diǎn)下降一半，貿(mào)易赤字也將收縮到最高峰的一半。

面對如此艱難的未來，比較幸運(yùn)的是，美國人擁有一個(gè)最佳人選來擔(dān)當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)主席本·伯南克。他對1929年代大蕭條的研究以及決心避免歷史重演的意志，令美聯(lián)儲(chǔ)可以在關(guān)鍵時(shí)刻避免上次的錯(cuò)誤。其近來的政策申明獲得所有聯(lián)儲(chǔ)銀行總裁的共同支持，既代表著他們對嚴(yán)酷未來的清醒認(rèn)識(shí)，也代表著他們對未來需要采取行動(dòng)的一致態(tài)度。在經(jīng)濟(jì)必將收縮的前景中，美聯(lián)儲(chǔ)以及美國政府有必要采取以下關(guān)鍵步驟： 1.避免任何一個(gè)主要銀行倒閉帶來全球金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。 2.保證充沛的貨幣創(chuàng)造。作為信貸市場維持運(yùn)轉(zhuǎn)的前提條件，美聯(lián)儲(chǔ)必須向市場注入足夠的流動(dòng)性。按照我們的模型，以M2為度量的貨幣供應(yīng)量在2009年的增長速度將會(huì)擴(kuò)張到9%-10%之間，遠(yuǎn)高于近幾年6%的平均水平。 3.避免嚴(yán)厲管制、高稅收等限制商業(yè)活動(dòng)的行為。我相信，在即將到來的全球經(jīng)濟(jì)衰退中，外圍經(jīng)濟(jì)體，尤其是嚴(yán)重依賴外貿(mào)以及擁有高負(fù)債比例的國家，將經(jīng)歷嚴(yán)峻考驗(yàn)。中國、俄羅斯是其中至關(guān)重要的 兩個(gè)國家。中國的問題在于： 1.過度投資，2.過大的外貿(mào)依存度，3.脆弱的金融體系，4.處于初級階段的社會(huì)保障體系。

中國人民銀行行長周小川日前指出，美國次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響比原來預(yù)期的要小，中國一些金融機(jī)構(gòu)的損失也完全在可消化范圍內(nèi)。

從總體看，美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響可以分為兩類。一是直接影響；二間接影響。

一、直接影響

主要是對資本市場的沖擊；對我國外匯儲(chǔ)備縮水的影響，進(jìn)而影響國內(nèi)部分金融機(jī)構(gòu)的業(yè)績。如果我國持有的一些美國公司的債券并且該美國公司面臨倒閉，不言而喻，這部分借款面臨無法收回的風(fēng)險(xiǎn)，畢竟有一些債券是無抵押債券，因此，相關(guān)部門就該相應(yīng)地計(jì)提相關(guān)損失。

我國歷年持有國外債券的比率不足國際投資總頭寸資產(chǎn)的10％。如果把貸款也考慮其中，這一利率為13.5％（2007年），17.9％（2006年），15.4％（2005年），16.2％（2004年）。國際頭寸資產(chǎn)中主要還是以外匯為主。分別占頭寸總資產(chǎn)比重為66.8％（2007年），64.9％（2006年），67％（2005年），65.6％（2004年）。國際投資的資產(chǎn)負(fù)債率分別是35.6％（2007年），38.6％（2006年），39.6％（2005年），40.7％（2004年）。綜合以上數(shù)據(jù)，說明我國對待外匯儲(chǔ)備的管理一直保持著謹(jǐn)慎和穩(wěn)健的投資態(tài)度，始終貫徹執(zhí)行合理有效的風(fēng)險(xiǎn)管理。因此，我們認(rèn)為美國信貸危機(jī)的爆發(fā)，即使有國美大投行的倒閉對我國外匯儲(chǔ)備影響是相對有限的。但是如果考慮到美元因素的話，我國外匯儲(chǔ)備受到美元等貶值因素的影響比較大，畢竟我國外匯絕大多數(shù)是外匯形式存在。

同時(shí)，國內(nèi)一部分銀行也持有的美國此類公司債務(wù)。因此，目前我們需要了解國內(nèi)外匯儲(chǔ)備中的債券所占比率以及外管局所持有的債務(wù)類別等情況以及國內(nèi)部分銀行所持有的美國乃至歐洲國家的債券數(shù)額和債券的屬性。

另一點(diǎn)值得我們注意的是：如果國外投行的倒閉清算時(shí)，畢竟會(huì)將其全球投資組合中的資產(chǎn)頭寸進(jìn)行結(jié)算，如果我國的金融資產(chǎn)是其投資組合的一部分，那么這部分金融資產(chǎn)的拋售勢必又加劇了國內(nèi)資本市場的緊張局勢，最近港股市場的大跌就應(yīng)該與此有很大的關(guān)系。值得慶幸的是，我國資本市場對外開放程度不高，相信受此影響不會(huì)很大，多為心理上的沖擊而已。

二、間接影響

主要是對我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊；美國次債危機(jī)演變成美國的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，而且號(hào)稱“百年一遇”的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，對美國這樣一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)的沖擊是非常巨大的。同時(shí)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)同樣會(huì)受到嚴(yán)重沖擊。而我國雖然金融市場并未全面開放，但我國的經(jīng)濟(jì)目前對外依存度高達(dá)60％，而國內(nèi)出口最大的就是歐元區(qū)和美國等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家。如果對外出口國家經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅下滑，其國際需求的大幅下降勢必影響到我國的出口，而國內(nèi)月度出口數(shù)據(jù)正說明此趨勢。然而，我國經(jīng)濟(jì)的一大特點(diǎn)就是出口拉動(dòng)國內(nèi)投資，從而推動(dòng)國內(nèi)GDP高速增長，如果出口出現(xiàn)了問題，那么國內(nèi)固定資產(chǎn)投資必定會(huì)受到影響，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)毫無疑問會(huì)出現(xiàn)較大幅度的回落。表面上看，我國GDP仍有很大提升空間，因?yàn)槲覈鴥?nèi)需還尚未充分激活，未來通過擴(kuò)大國內(nèi)消費(fèi)來刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展的潛力還很大。但是目前看這一經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢還需要較長的時(shí)間。

原因一：我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)決定我國目前仍處于世界工廠的地位，處于給西方發(fā)達(dá)國家“打工”這么一個(gè)狀態(tài)。目前看我國“打工”這塊收入即未來出口這塊收入受到?jīng)_擊顯而易見。同時(shí)，有數(shù)據(jù)表明，我國目前的經(jīng)濟(jì)增長對西方發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)的彈性比較大，西方發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)小幅增長就會(huì)拉動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)較大幅度增長；反之，西方國家經(jīng)濟(jì)小幅回落勢必對目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有較大負(fù)面影響。而美國和歐元區(qū)是中國的貿(mào)易順差主要來源，一旦西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)衰退，可想而知對中國出口會(huì)造成比較大的打擊。

原因二：刺激國內(nèi)內(nèi)需以拉動(dòng)我國GDP增長時(shí)機(jī)未到。目前我國人均可支配收入還比較低，沒有到達(dá)隨意享受生活的條件，尤其在高通脹時(shí)期的經(jīng)濟(jì)敏感時(shí)期，盲目刺激國內(nèi)內(nèi)需更是不明智的；

原因三：國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整是需要時(shí)間的；

原因四：國內(nèi)有些行業(yè)目前可能面臨生產(chǎn)過剩的尷尬局面。即使前期國內(nèi)貨幣政策出現(xiàn)松動(dòng)，也只是緩解部分企業(yè)的“燃眉之急”的局面，但未來短期內(nèi)大幅向市場或者實(shí)體經(jīng)濟(jì)注入資金的貨幣政策可能不會(huì)出臺(tái)。

綜合以上，我們判斷，我國經(jīng)濟(jì)會(huì)在此次美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)導(dǎo)致的全球經(jīng)濟(jì)增速減緩甚至負(fù)增長時(shí)會(huì)出現(xiàn)較大幅度的回落，如果考慮到國內(nèi)目前房地產(chǎn)行業(yè)低迷現(xiàn)狀，相信我國經(jīng)濟(jì)回落可能會(huì)持續(xù)較長時(shí)間。

參考文獻(xiàn)

[1]戴維·德羅薩：《金融危機(jī)真相》，2001