【摘要】 文章認為，過度投資是指接受對公司價值而言并非最優(yōu)的投資機會，尤其是凈現(xiàn)值小于零的項目，從而降低資金配置效率的一種低效率投資決策行為。經(jīng)營者財務目標的偏離性、過于樂觀和財務激勵不當是造成過度投資的重要原因。本文提出了解決企業(yè)過度投資的治理對策。
　　【關鍵詞】 過度投資；凈現(xiàn)值；資金配置效率
　　
　　經(jīng)典的財務主流理論認為，企業(yè)的價值是由投資決定的。投資的重要性、時效性、科學性受到?jīng)Q策者的高度重視。根據(jù)企業(yè)的財力情況進行適度適時的投資是投資管理的重要原則。然而，在現(xiàn)實經(jīng)濟社會中，過度投資和投資不足都會存在，前者造成了資金的浪費，后者造成了資金的閑置，兩者對企業(yè)收益的長期穩(wěn)定增長都是十分不利的。本文只討論前者，擬對過度投資的界定、形成原因和治理對策進行探討。
　　
　　一、過度投資的界定
　　
　　投資的一條最基本的法則是接受凈現(xiàn)值>0的項目。只有投資凈現(xiàn)值>0的項目，才能提高公司的價值。然而，許多公司投資到那些凈現(xiàn)值為負的項目上。1986年，Jensen的文章《自由現(xiàn)金流量的代理成本、公司財務與收購》以股東和管理者存在非對稱信息的假設開始，引入了投資過度問題，作為其自由現(xiàn)金流量理論的基礎論據(jù)。1989年，Lang和Lizenberger從股利政策角度研究和檢驗了自由現(xiàn)金流量假說，提出了“過度投資假說”，并在他們的研究中界定了“過度投資”公司，即擁有大量自由現(xiàn)金流量，以致會接受一些NPV<0的投資機會，表現(xiàn)為托賓Q<1的公司。此后，學術界所廣泛使用的“過度投資”的概念也多源于此。
　　國內(nèi)學者中，潘敏、金巖（2003）認為從投資決策效率化的角度來看，把資金投資于各種效益并非理想的新投資項目，以擴大投資規(guī)模，甚至將資金投入到一些企業(yè)原本不熟悉、與企業(yè)主營業(yè)務無關的領域，這類投資行為均屬于過度投資行為。李秉祥（2003）盡管沒有直接對過度投資下定義，但從其模型推導的邏輯來看，是按結果將過度投資定位于將資金投向NPV<0的投資項目的行為。劉星（2002）著眼于非理性投資行為，認為上市公司非理性投資行為是上市公司的經(jīng)營決策者僅僅從自身利益或單邊利益考慮，通過影響內(nèi)部制度建立、運行機制設計、決策程序安排等各個環(huán)節(jié)，違背公司利益最大化或相關利益最大化所產(chǎn)生的投資行為。北京大學中國經(jīng)濟研究中心宏觀組（2004）指出，投資效率的下降，尤其是投資收益低于投資成本，表明社會上存在一定程度的過度投資。秦朵和宋海巖（2003）指出，一般假定一個處于完善市場環(huán)境下的經(jīng)濟主體，會用成本最小化的方式來確定其適度的投資需求水平，因此將過度投資定義為，實際投資水平對這個適度投資的偏離，進而將這一偏離與兩種效率（即投資的配置效率和投資品的生產(chǎn)效率）的損失聯(lián)系起來。
　　筆者認為，過度投資是指接受對公司價值而言并非最優(yōu)的投資機會，尤其是凈現(xiàn)值小于零的項目，從而降低資金配置效率的一種低效率投資決策行為。由于過度投資的低效率性，應當對過度投資原因進行詳細分析，以便有效加以遏制。
　　
　　二、過度投資的形成原因
　　
　?。ㄒ唬┪写硭鶐淼慕?jīng)營者偏離所有者財務目標，所有者財務監(jiān)督不力而形成的
　　在兩權分離的現(xiàn)代企業(yè)制度下，經(jīng)營者追求自己的私人目標（比如閑暇、個人帝國、回避風險、高獎金），這會偏離所有者的財務目標，所有者與經(jīng)營者之間的代理沖突不可避免。例如，經(jīng)理人不像他們在最佳時期付出那么多努力（Holmstrom，1979)。Jensen認為經(jīng)理人可能使用自由現(xiàn)金流量來進行符合其自身最大利益的負NPV項目，因為他們能從控制更多資產(chǎn)中獲得私人利益（比如安插自己的親屬、在工程承包方選擇中尋租、在物資采購中收受回扣等）。
　　
　?。ǘ┙?jīng)營者對投資的未來前景過于自信而造成的盲目投資
　　一些經(jīng)理的性格特質屬于過度自信型，對宏觀經(jīng)濟和行業(yè)前景過于樂觀，在決策中好大喜功，決策民主化、程序化和科學性不夠，造成“跟風型”投資泛濫。郝穎等（2005）基于行為金