股票名稱：中創(chuàng)信測

股票代碼：600485

所屬行業(yè)：通訊業(yè)，測試儀器

個股特色：3G，自主知識產(chǎn)權(quán)，并購整合

信息讓地球變得更平坦，而3G網(wǎng)絡(luò)無疑是我國通信業(yè)巨變的焦點，同時也將給中創(chuàng)信測帶來巨大的商機(jī)。

3G浪潮的新機(jī)遇

通訊業(yè)無疑是讓世界變平坦的重要力量。而在此大潮下，3G板塊無疑是最大的投資主題之一。

根據(jù)統(tǒng)計，預(yù)計通信測試與測量市場2005到2008年的復(fù)合增長率將為11%。隨著我國通信業(yè)改革的深化、下一代通信網(wǎng)絡(luò)投資規(guī)模的增大、3G市場預(yù)期的明朗、以及三網(wǎng)融合的再次啟動，我們預(yù)計通信行業(yè)將迎來新一輪的投資盛宴。

而作為全球3G三大標(biāo)準(zhǔn)之一，TD-SCDMA標(biāo)準(zhǔn)是唯一中國擁有知識產(chǎn)權(quán)的項目。與另外兩大3G標(biāo)準(zhǔn)相比，TD-SCDMA具有很大的發(fā)展?jié)摿Α６鳛門D-SCDMA產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟成員的中創(chuàng)信測，有望在即將啟動的3G領(lǐng)域獲得豐厚的回報。

目前，TD-SCDMA網(wǎng)絡(luò)距離商用還有一定的距離，即使正式投入商用，也需要經(jīng)歷一個在實踐中不斷完善和成熟的過程，在此期間，測試將是一個長期的必不可少的環(huán)節(jié)。

據(jù)統(tǒng)計，2006年全球通信測試與測量市場規(guī)模約54.4億美元。而在中國通訊業(yè)升級換代的大背景下，都為通信測試維護(hù)廠商創(chuàng)造了市場機(jī)遇。

自主知識產(chǎn)權(quán)造就壟斷霸主地位

通信測試行業(yè)具有“高研發(fā)投入，高毛利率，高風(fēng)險”的特點，國內(nèi)主要企業(yè)有中創(chuàng)信測、中興康訊，主要面臨Agilent、R&S、泰克等國際廠商的競爭。

中創(chuàng)信測前身為北京中創(chuàng)信測電子技術(shù)有限責(zé)任公司，2000年8月整體變更為股份有限公司，是國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)，TD-SCDMA產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟成員，擁有6項國家專利，51項計算機(jī)軟件著作權(quán)及6項注冊商標(biāo)專有權(quán)。

公司自主研發(fā)的UMTS/TD-SCDMA3G網(wǎng)絡(luò)全方位測試保障平臺具有獨立的知識產(chǎn)權(quán)，擁有較強(qiáng)的研發(fā)能力、覆蓋多種電信領(lǐng)域的產(chǎn)品系列，且多次接受電信運(yùn)營商委托制訂相關(guān)技術(shù)規(guī)范，在產(chǎn)品招標(biāo)選型中表現(xiàn)出較大優(yōu)勢。

中創(chuàng)信測的核心競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在較強(qiáng)的研發(fā)實力和較高的客戶壁壘上。公司大力推行的IPD項目，不僅將改進(jìn)研發(fā)流程，提升管理水平，更重要的是它契合了通信測試行業(yè)的關(guān)鍵驅(qū)動要素。在中國移動的招標(biāo)中，中創(chuàng)信測收獲了50％的儀表市場、100％的系統(tǒng)市場，顯示了其在3G領(lǐng)域的強(qiáng)大市場競爭實力。

收購整合奠定行業(yè)地位

中創(chuàng)信測于2006年上半年與北京沃泰豐通信技術(shù)有限公司簽訂了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，公司出資4250萬元的現(xiàn)金收購沃泰豐100%的股權(quán)。

沃泰豐雖然規(guī)模不大，但產(chǎn)品線與中創(chuàng)非常相像，是直接競爭對手，不僅是拉低價格，而且會直接搶走客戶。而對沃泰豐的收購，可謂一箭雙雕：

消滅對手，擴(kuò)大地盤，提高話語權(quán)。

沃泰豐各產(chǎn)品線在中國的市場份額為20%~30%，對沃泰豐收購直接消滅了主要對手，短期內(nèi)不僅減少了威脅，而且將山東、河北等以前中創(chuàng)一直未能打開局面的市場劃入自己麾下；長期來看，中創(chuàng)市場份額的提高，對于對抗國際大廠、提高與客戶的話語權(quán)產(chǎn)生積極影響。

產(chǎn)品互補(bǔ)，提高研發(fā)實力。

沃泰豐在IP電話網(wǎng)絡(luò)測試儀、數(shù)據(jù)通信網(wǎng)綜合測試儀方面具有成熟的產(chǎn)品和技術(shù)，與中創(chuàng)形成互補(bǔ)。同時，一百多名的技術(shù)人員加入也大大增強(qiáng)公司研發(fā)實力。

為了達(dá)成這個目的，中創(chuàng)內(nèi)部對此收購一直用“整合”而非“收購”的字眼，并將來自沃泰豐的核心員工納入股權(quán)激勵計劃中，可看出管理層盡量減少波動的良苦用心。

據(jù)我們了解，由于近似的產(chǎn)品技術(shù)、客戶及銷售模式，雙方磨合的很快，1+1>2的效果已經(jīng)顯現(xiàn)：山東、山西、河北、內(nèi)蒙等原沃泰豐客戶對中創(chuàng)的合同貢獻(xiàn)比原來雙方之和還要大。不僅銷售收入增長，產(chǎn)品毛利率也穩(wěn)步提高。

同時，隨著公司放棄空中管制行業(yè)業(yè)務(wù)，將經(jīng)營重點重新回歸到通信測試，公司的運(yùn)營費用得到了較好的控制，費用率大幅下降。

價值評估與投資建議

中創(chuàng)自步出2005年經(jīng)營低谷后，正處于拓展期，因此利潤增長緩慢；并且，2006年NGN市場啟動緩于預(yù)期，導(dǎo)致新產(chǎn)品所獲頗微，因此綜合毛利率下降。

我們預(yù)測公司未來3年業(yè)績將會快速增長，2006~2009年公司收入分別為196.7百萬元、404.5百萬元、627.9百萬元和732.8百萬元；EPS分別為0.12元、0.47元、0.84元和0.99元，2006年實現(xiàn)扭虧，2007-2009年分別同比增長278%、79.5%和18.3%。

之所以這樣評估，理由如下：

1．認(rèn)為3G、NGN未來3年將給中創(chuàng)帶來遠(yuǎn)超乎大眾預(yù)期的巨大利潤；

2．選擇2008、2009年EPS作為估值基準(zhǔn)，而非外界的2007EPS，是因為3G、NGN合同在2007下半年開始簽訂，主要收入要到2008年確認(rèn)，因此選擇2008、2009年EPS，才可反映公司價值。

綜合國際測試儀器企業(yè)、國內(nèi)軟件企業(yè)、以及國內(nèi)3G板塊對比結(jié)果，我們給予25倍PE，與外界30~35倍比較相當(dāng)保守。對應(yīng)價格在20.92~24.74元間，目前股票價格尚有較大上升空間。