由于股市行情的看好，中國基金業(yè)正出現(xiàn)“一俊遮百丑”的狀況。而非理性的新投資者，同質(zhì)化的基金品種，熱衷短線的經(jīng)理人，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的不足，對沖工具的缺乏等卻有可能使繁榮的表面如建立在沙灘之上，經(jīng)受不住多少風(fēng)雨。

作者簡介：巴曙松，中國（海南）改革發(fā)展研究院金融研究中心主任，國務(wù)院發(fā)展研究中心研究員

2006年，中國基金業(yè)大放異彩，上半年出現(xiàn)了百億元基金之后，下半年又出現(xiàn)了四百億元的航母級基金?？v觀全年，73%的偏股型收益率都超過了百分之百，大量投資者開始由股民轉(zhuǎn)為基民，稱得上“一年走完了七年的發(fā)展路程”。但不可否認，我們的基金行業(yè)從投資人、基金公司到經(jīng)理人和投資工具都存在著很多隱性的問題，制度的缺陷有待解決。

基金同質(zhì)化，投資風(fēng)格漂移

原來股市行情不好的時候，我們擔(dān)心基金行業(yè)起步階段維持不下去，基金產(chǎn)品更多的會面臨淘汰；但是現(xiàn)在行情看好的情況下我們擔(dān)心的是，基金行業(yè)蓬勃發(fā)展之后整個基金市場泥沙俱下。就像巴菲特講的一句名言：“只有當(dāng)潮水退去的時候，我們才知道誰沒有穿游泳褲。”

在基金行情普遍看好的情況下，新的基金投資者容易缺乏專業(yè)的了解，什么樣的基金都買。無論好基金、壞基金，一發(fā)都是上百億，這樣就使得基金優(yōu)勝劣汰這個機制在一定程度上受到抑制和破壞。我國基金業(yè)的隱憂就在于基金的同質(zhì)化以及基金風(fēng)格的變異和遷移、漂移。由于大家的基金組合形式都非常類似，市場的波動就容易形成共振，如果因為其他原因?qū)е率袌龃蠓认碌?，就會產(chǎn)生基金的大量贖回，甚至產(chǎn)生類似于美國上個世紀(jì)80年代那次股災(zāi)——當(dāng)時的調(diào)查結(jié)果顯示，股災(zāi)根源不在于傳言，而是程序化交易惹的禍。因為基金公司管理的資產(chǎn)規(guī)模增大了，他們就通過電腦程序設(shè)置很多自動的交易程序，當(dāng)股市的下跌觸動它的賣出程序的時候，不斷地產(chǎn)生新一波的賣出，就此形成了大規(guī)模股市下跌的壓力。

市場追求短線，投資決策浮躁

我們經(jīng)常說QFII去年抄底做得不錯，為什么做得不錯？并不在于我們的基金投資者、基金管理人沒有這個眼光，他能看到長期市場的潛力，但是它被我們的媒體，被我們的投資人用非常短期的眼光進行每日排名。如果排名在后10%，我們的基金經(jīng)理就面臨下崗。大多的基金管理人受制于排名制度，難以客觀地進行投資決策。這樣就促使他不得不隨波逐流，不得不追漲殺跌。而QFII的資金提供者會以3～5年為一個周期，即使看到股票在下跌，也可以非常從容地慢慢挑選好的股票建倉。

于是，我們有相當(dāng)一部分基金公司，整天盯著股市，看盤，看K線，還是采用散戶式的操作，追漲殺跌，其實扮演著放大了的散戶角色。這種基金操作方式如果形成了市場主要的力量，就不是一件對投資人、對整個市場投資有利的事情。其實比較理想的基金資產(chǎn)管理人不應(yīng)該去看盤，而應(yīng)該多去看企業(yè)，真正了解這個企業(yè)，對它進行估值、選擇。作為投資市場的一個主體力量，就應(yīng)該像巴菲特所講的，你在投資一只股票的時候，首先想象你自己像在投資企業(yè)一樣，你要選擇什么樣的職業(yè)經(jīng)理人，你要選擇什么樣的行業(yè)，在什么樣的地區(qū)。投資股票也是，我們總在看看，看完之后總覺得這個曲線會向上、會向下，總會頻繁地買賣，這是中國市場的一個特點，我們也不能說是缺點還是優(yōu)點。香港證券市場最火熱的時候也就是100多億元到150億元的交易量，而我們動不動就2000多億元。

銀子多饅頭少，優(yōu)質(zhì)企業(yè)不足

央行公布的一季度調(diào)查顯示，居民投資基金的意愿創(chuàng)下歷史新高，30%的居民認為在現(xiàn)在的物價利率水平下買基金和買股票更合算，基金占我們居民的金融資產(chǎn)的比例也達到11%，這創(chuàng)造了一個歷史新高。

但是目前我們市場的可投資對象太少，基金大概占市場市值的30%～40%，一些特別重要優(yōu)質(zhì)的企業(yè)能占到50%～70%。當(dāng)我們不斷有新涌進的基金，投資對象是有限的。市場上銀子很多，但是饅頭太少，這時我們應(yīng)該呼吁雙向擴容。

所謂雙向就是一方面要有新的投資者進來，另一方面要有優(yōu)質(zhì)的上市公司作為投資對象?，F(xiàn)在中國證券市場的市值占GDP可能50%多，而上市公司創(chuàng)造的利潤占整個工業(yè)企業(yè)利潤的不到10%。國內(nèi)一些非常優(yōu)秀的企業(yè)，比如中石油、中移動這些壟斷利潤的上游行業(yè)最近幾年利潤增長非常快，但是國內(nèi)的投資者分享不到。我們需要一大批優(yōu)質(zhì)的值得投資的上市公司成長起來，進入這個市場。為什么說美國股市是它經(jīng)濟的晴雨表，因為他們整個上市公司能夠覆蓋美國50%～60%企業(yè)的盈利，基本上就反映在這個市場的波動里邊，而我們大概就占10%左右。

當(dāng)我們的居民投資者的投資熱情起來之后，我們緊接著應(yīng)該縮短優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市的這些漫長的審批程序，把定價權(quán)交給我們的投資者自己。

新進入者誤解，懲優(yōu)獎劣

大量的投資者是新進入，對這個行業(yè)的了解都有非常多的誤解，而這是業(yè)內(nèi)人士難以理解的。比如認為這個基金往往到1.3元、1.2元的時候贖回壓力很大，贖回之后買1塊錢的基金，認為這是便宜的，而實際上基金的貴和便宜完全取決于當(dāng)時持有的組合，是在什么樣的點位持有的組合。而通常而言在一個上升的牛市里邊，可能買凈值最高的這些基金，它的收益率可能是更好。

很多基金公司為了迎合投資者，也采取一些凈值降到1塊，高比例分紅，把凈值降下來。這是市場雙向誤導(dǎo)，確實也出現(xiàn)降成1塊錢以后規(guī)模上升很多，這樣容易給一些做得比較好的基金壓力，做得好的時候贖回很多。我們投資者獎勵了經(jīng)營不好的基金，懲罰了經(jīng)營比較好的基金。

對沖工具暫缺，造成股市牛短熊長

股指期貨在五六月份推出，投資者對它有一個非常大的心理預(yù)期，認為在股指期貨推出之前，市場會借藍籌股拉高股指，之后會通過沽空估值比較高的籌碼來獲利。簡單來說，股指期貨上市前股指會大漲，推出后股市會大跌。其實這是沒有理論依據(jù)的，股指期貨只是一個工具而已，真正能決定市場走勢的還是回到我們基本面。

對于股指期貨，我很認同莫頓的一句話——“不做期貨是最大的冒險”。不做期貨相當(dāng)于任隨風(fēng)險在敞口，做了期貨就相當(dāng)于進行風(fēng)險管理。如果沒有這樣的衍生工具，實際上給了這些借口說我們所有的參與者要想獲利，只能把市場推高。如果推出股指期貨之后形成了一個制衡力量，不用你推到很高的時候，市場就有力量制衡它。不至于形成像我們過去多少年說的牛短熊長，中國過去股市自建立以來，真正對一個投資者來說關(guān)鍵的交易日有沒有60天？如果你錯過60天，沒有在市場上持有倉位，基本上就是大幅的虧損。所以，是一個典型的牛短熊長的特征，就是因為它缺少對沖。

實際上股指期貨推出之后，很多原來有非常嚴格的風(fēng)險管制要求的機構(gòu)可能敢于放更多的資金進來，因為有風(fēng)險管理和鎖定。但是不利的一面也同樣存在，現(xiàn)在市場已經(jīng)有一些股票估值不低了，市場會有通過沽空估值比較高的籌碼來獲利的可能。而我們的上證綜指非常有趣，金融占市值的比例超過50%，都是一個類似于準(zhǔn)金融指數(shù)。大家老在爭論到底調(diào)整到2245點還是到4000點，這個爭論在上證綜指上已經(jīng)沒有太大的意義。想要進到4000點也不是很難，中行、工行、人壽這幾只股票，流通行業(yè)很少，占的總股本也很大，稍微漲一漲估計就到4000點，但是可能大部分投資者都在賠錢。有的人建議把上證綜指停止發(fā)布，我們就發(fā)布一下滬深300，這樣從流通盤計算來看，也不失會是一個好的建議。

(詳情請見本刊增刊《基金大勢?2007基金發(fā)展報告暨投資方向》，聯(lián)系電話：023—63897105)

[編輯 胡 浩]

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