梁偉沛

亞洲存在著大量家族企業(yè)和國有企業(yè)，在上市公司的監(jiān)管透明度不足的背景之下，大股東往往會(huì)利用企業(yè)在母公司與子公司之間轉(zhuǎn)移利潤或掩蓋虧損，甚至侵吞上市公司的利益。關(guān)聯(lián)交易可能成為企業(yè)身陷困境甚至倒閉的重要原因。因此，如何規(guī)范關(guān)聯(lián)交易已成為各國證券監(jiān)管當(dāng)局關(guān)注的焦點(diǎn)。

這方面，香港證券監(jiān)管部門對(duì)于關(guān)聯(lián)交易的審核和信息披露采取了一套相對(duì)行之有效的措施，有效保護(hù)了投資者的利益。

監(jiān)管差異

內(nèi)地和香港兩地的交易所對(duì)關(guān)聯(lián)交易的定義、關(guān)聯(lián)各方的劃分、信息披露的適用范圍和交易回避制度都有很詳細(xì)的規(guī)定；然而,從一些細(xì)節(jié)的規(guī)則我們可以很容易發(fā)現(xiàn)兩地監(jiān)管上的差異。

與上交所相比，香港聯(lián)交所對(duì)關(guān)聯(lián)交易的披露要求十分詳細(xì)：什么事項(xiàng)必須披露、什么事項(xiàng)必須事先披露、什么事項(xiàng)必須事后披露都有詳細(xì)、明確的規(guī)定,而且要求上市公司在進(jìn)行交易前必須咨詢聯(lián)交所的意見。另外，上市公司某項(xiàng)交易是否屬于關(guān)聯(lián)交易，屬于哪一披露級(jí)別的交易以及上市公司豁免申請(qǐng)的審批等的最終決定權(quán)都由聯(lián)交所行使。從條文的內(nèi)容來看,港交所條文的操作性很強(qiáng),值得稱道。港交所還保留把任何人士納入關(guān)聯(lián)人士范圍內(nèi)的“特權(quán)”，其目的是杜絕從法律定義上沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系、但是又具有共同利益的人進(jìn)行“隱性”關(guān)聯(lián)交易。這在保護(hù)上市公司利益、保證監(jiān)管效果方面相當(dāng)有效。

兩地的披露和審批門檻都相當(dāng)?shù)停灿忻黠@差異。上交所的規(guī)定是總額高于300萬元，且高于上市公司最近經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)值的0.5%的關(guān)聯(lián)交易必須披露；總額高于3000萬元，或占上市公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)值5％以上，或占本年度凈利潤的5％以上,必須出具獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問意見和得到獨(dú)立股東大會(huì)批準(zhǔn)；而港交所的規(guī)定是高于100萬元,或者高于凈資產(chǎn)值的0.1%的關(guān)聯(lián)交易必須披露；高于1000萬元和高于資產(chǎn)凈值2.5%的關(guān)聯(lián)交易必須出具獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問意見,并經(jīng)獨(dú)立股東大會(huì)同意。港交所還規(guī)定,持續(xù)關(guān)聯(lián)交易的上限必須每年由股東大會(huì)審核批準(zhǔn)。

兩地規(guī)則的差異產(chǎn)生了一些市場監(jiān)管問題,例如,A+H上市的吉林化工就因?yàn)樵?004年與大股東的關(guān)聯(lián)交易總額超越了股東大會(huì)的批準(zhǔn)上限而遭到警告,港交所保留追究其相關(guān)責(zé)任的權(quán)力；但是內(nèi)地的監(jiān)管部門并未對(duì)此發(fā)表任何意見——同一公司在兩地的遭遇凸顯了監(jiān)管差異。

棒輕失威

在上市公司的處罰方面, 香港的處罰特色一般是股票停牌和廉政公署(ICAC)的直接介入,作刑事調(diào)查。而中國《證券法》對(duì)內(nèi)幕交易和違法信息披露行為的處罰主要是責(zé)令改正，處以行政性的警告和罰款，若構(gòu)成犯罪，則最高可處10年刑期。實(shí)踐中，內(nèi)地對(duì)信息披露違規(guī)的處罰形式多為交易所公開譴責(zé)及證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司的行政處罰。然而，帶有欺騙性的關(guān)聯(lián)交易對(duì)上市公司的利益損害往往是毀滅性的,僅靠行政處分缺乏震懾力。

A股市場好像沒有真正意義上的停牌(退市)制度，很多經(jīng)過虛假交易洗禮的巨虧公司依然活躍。相反，港股停牌制度的范圍則要寬得多，只要企業(yè)出現(xiàn)達(dá)不到上市規(guī)則要求的現(xiàn)象，或有侵害小股東權(quán)益的關(guān)聯(lián)交易,就會(huì)被強(qiáng)制停牌，而何時(shí)復(fù)牌要視違規(guī)行為是否得到糾正而定；有的香港上市公司因?yàn)檫`反《上市規(guī)則》被停牌數(shù)年之久,有的甚至直接被取消上市地位(退市)。如創(chuàng)維數(shù)碼控股(0751.HK)由于管理層涉嫌挪用上市公司的資金被ICAC調(diào)查,其股票即時(shí)被港交所停牌,而且必須重新審計(jì)過去兩年的財(cái)務(wù)報(bào)表；雖然公司換了管理層,但由于案件還沒有審結(jié),股票一直沒有復(fù)牌。

對(duì)違規(guī)企業(yè)，實(shí)施“突然死亡”式的停牌是對(duì)它們最嚴(yán)厲的處罰措施,因?yàn)榇蠊蓶|可以在一夜之間“一無所有”。由此既震懾違法者,也警惕了投資者。久而久之，利于理智和公平的投資文化(環(huán)境)的形成。

“停牌”這根大棒被香港監(jiān)管層運(yùn)用十分得當(dāng)。盡管兩地的體制和市場狀況有很大區(qū)別,不可以照搬香港的條文,但是,內(nèi)地是否可以參考香港經(jīng)驗(yàn),制定一些適用于內(nèi)地體制特點(diǎn)的、更有震懾力的“停牌(退市)”制度呢?

作者供職于香港大福證券集團(tuán)