金　順

貿(mào)易：面臨的挑戰(zhàn)在增多

與五月份眾多國際投行一齊重點關(guān)注人民幣升值問題所不同，在六月份，國際投行關(guān)注的重點有些分散，但均是我們所關(guān)注的熱點問題。其中之一便是中國的貿(mào)易爭端和進口的減少。

摩根士丹利所發(fā)布的研究報告最受各方關(guān)注。以謝國忠為代表的摩根士丹利亞太區(qū)研究部門認為中國不用擔心美國和歐盟的貿(mào)易保護主義。理由有以下四點：首先是在一個多邊體系下的國際貿(mào)易框架中，雙邊貿(mào)易保護主義并不會發(fā)揮多大作用；第二，歐盟和美國對中國的紡織品重新采用配額制度是暫時性的；第三，盡管貿(mào)易保護主義在發(fā)展，但是中國的規(guī)模效應(yīng)將會促進中國的貿(mào)易增長，他認為中國的貿(mào)易優(yōu)勢是不可阻擋的，他最后指出，“對于中國來說，現(xiàn)在的這種配額制度實質(zhì)上是貿(mào)易歧視，無為而治可能是中國解決和其他經(jīng)濟體貿(mào)易爭端的最好策略”。同時，他也為中國的貿(mào)易以最快的增長表示擔憂，因為這將導(dǎo)致“在未來很長時期內(nèi)，針對中國的更多的貿(mào)易爭端會不斷出現(xiàn)”。

瑞士信貸第一波士頓(CSFB)亞洲區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家陶冬認為，在未來18個月之內(nèi)，也就是在美國中期選舉結(jié)束之前，美國對中國貿(mào)易問題的態(tài)度只會越來越強硬，不會變?nèi)?。因為美國政壇上有一個重大變化：財政政策和貿(mào)易政策的主導(dǎo)權(quán)正在由財政部向國會傾斜。他認為，“中美之間的貿(mào)易問題只會愈演愈烈?！彼€透露，目前中國的進口增長下降引起了全球市場對中國經(jīng)濟增長動力是否足夠強勁的擔憂。

在匯率對貿(mào)易的影響問題上，摩根大通駐香港的經(jīng)濟學(xué)家辛普芬多費認為，如果中國經(jīng)濟增長放緩，中國肯定希望能維持相對低的人民幣匯率水平，以便出口商品的價格在國際市場上具有競爭力，以免出口放緩進一步?jīng)_擊國內(nèi)經(jīng)濟增長。

雷曼兄弟的最新研究報告分析說，對中國進口商品實施27.5％的關(guān)稅的直接影響可能相對有限，但是這對美國經(jīng)濟效率會產(chǎn)生微妙但重要的負面影響。德意志銀行亞洲首席經(jīng)濟學(xué)家Michael Spencer表示，在今年年底美國庫存周期觸底前，中國的出口將保持放緩的勢頭。

人民幣：老話題添新內(nèi)容

“外幣買賣系統(tǒng)”試運行的進行和結(jié)束，以及6月20日的正式運行都為分析人民幣匯率形成機制的改革再添新的依據(jù)。這次試運行包括了7家外資銀行和3家本國銀行，而且增加了8種外幣互換交易，使得預(yù)期中國“將會把人民幣匯率形成機制改為盯住一攬子貨幣”的猜想更加惟妙惟肖。眾多的國際投行紛紛認為中國對人民幣匯率機制的改革已經(jīng)箭在弦上。

花旗集團大中華區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家黃益平表示，中國有3個月左右的時間考慮實施更加靈活的人民幣匯率體制。他表示，從技術(shù)角度講，中國已做好了采用更靈活匯率體系的準備。如果采取行動，中國政府將小幅擴大美元/人民幣匯率的波動區(qū)間，允許人民幣以某個匯率為基準上下浮動最高5%。但他同時認為，這不僅是一個經(jīng)濟性決定，更是一個政治性決定。

陶冬則認為，美國有很多方認為中國是利用固定匯率機制壓低人民幣匯率而獲得相對的貿(mào)易優(yōu)勢，所以，中國可以在人民幣升值的問題上做出一些小的讓步，以“堵住美國要求人民幣升值和借此挑起貿(mào)易爭端的嘴”。他指出，人民幣匯率形成機制在今年夏天變動的可能性比較大，但“有一個前提是海外的熱錢稍微退一退”。并認為，與臺灣問題、能源問題、與中國資本項目開放問題來比，人民幣問題上做小的讓步是讓的起的。陶冬在報告中還披露，該行收到強烈訊息指人民幣已作好升值的準備，但一切有待總理溫家寶示意準許。

高盛大中華區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家梁紅認為，如將過去兩個季度中國的貿(mào)易余額作為基期，其他因素保持連續(xù)性，那么，實際有效匯率升值5%就能切實消除中國貿(mào)易順差，升值10%將產(chǎn)生輕微的貿(mào)易逆差。

謝國忠則一如既往地反對人民幣升值，即使是小幅度的，因為小幅升值會引來更多投機人民幣升值的熱錢，這對中國經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展和目前的金融改革尤其不利。

房地產(chǎn)：靜待下跌

瑞士信貸第一波士頓的宏觀經(jīng)濟報告認為，處于中國房地產(chǎn)調(diào)整中心的上海房地產(chǎn)，現(xiàn)在屬于典型的調(diào)整初期，其特征是“價格微跌，成交量大跌”。接下來二期的特征便是價格急跌，成交量進一步放大。房地產(chǎn)調(diào)整第三期特征是陰跌，當炒家出貨出得差不多時，價格下落開始放緩，同時成交量也開始放緩，但由于買房并不踴躍，持幣觀望依然盛行，市場處于做底狀態(tài)。這段時期可長可短，但一個大的房地產(chǎn)調(diào)整往往需要第三期的過渡才能夠進入一個新的牛市。

謝國忠的研究報告指出，“一系列最新的房地產(chǎn)調(diào)控措施說明，中央政府已經(jīng)下決心給過熱的房地產(chǎn)市場降溫。逐步打擊地產(chǎn)投機并保持匯率和利率的穩(wěn)定，是房地產(chǎn)市場軟著陸的最佳政策組合?！彼峁┑臄?shù)據(jù)顯示，目前，投機性房產(chǎn)可能超過200萬套，而在建房地產(chǎn)可能有1500萬套。

謝國忠認為，中國城市每平方米的平均房價應(yīng)相當于當?shù)鼐用窦彝ツ昃杖?/10的水平。這已經(jīng)高出國際水平了，發(fā)達國家比這一比例要低30-50%。他這幾個月走訪的幾乎所有城市的房價都在過去3年有了60-100%的漲幅，房地產(chǎn)每平方米均價通常相當于當?shù)鼐用窦彝ツ昃杖氲?0%左右，高出國際水平很多。

美林集團的報告在認可中國房地產(chǎn)已經(jīng)處于調(diào)整的同時指出：中國的房地產(chǎn)市場仍然處于發(fā)展階段。那些主要城市黃金地段的高品質(zhì)項目，仍將給投資者帶來良好的投資機遇。

利率：七月的熱點問題？

隨著第二季度和半年期的數(shù)據(jù)公布的日期臨近，眾多國際投行紛紛對各種數(shù)據(jù)做出預(yù)測，并對中國是否會再次加息爭論不休。謝國忠認為，全球儲蓄不斷上升將持續(xù)壓低實際利率。他認為，在現(xiàn)行商業(yè)周期，實際低利率是創(chuàng)造需求的關(guān)鍵；主要是房地產(chǎn)和耐用品的需求。對于中國來說，為了保持高增長，低實際利率政策是一個重要基礎(chǔ)。

雷曼兄弟則對中國今年CPI增幅的預(yù)期由3.5％調(diào)低至2.2％，并據(jù)此認為“中國央行今年不會再次加息”。中國的央行給2005年制定的通脹目標是4%，荷蘭銀行亞洲研究部主管康迪天認為，他認為中國的通脹不會超過4%，因此2005年央行也不會再次調(diào)整利率。

花旗集團的黃益平則認為當前的利率偏低，需要通過貨幣政策的變化來調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)并走上正規(guī)。他認為，“中國目前資本成本過低，帶來的投資過度將會影響中國經(jīng)濟的高速發(fā)展”，提高利率能使投資者在投資的過程當中謹慎決策，避免浪費。黃益平認為，短期內(nèi)利率的上升，對于解決短期的過度投資和中國經(jīng)濟的長期持續(xù)增長十分重要。

瑞士銀行亞太區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家安德森則認為“中國近期不會大幅提高利率”。但他認為在中期范圍內(nèi)，中國的利率將會小幅上升，原因是人為地控制借款利率的作用正在下降。

通貨緊縮：真的會來嗎？

絕大多數(shù)國際投行認為，從中期或者24個月的時間來判斷，通縮應(yīng)該是中長期趨勢。他們的分歧在于通貨膨脹還能維持多長時間。

謝國忠認為，過去10年全球低通脹令貨幣成本減少，并鼓勵了投機行為，推動資產(chǎn)價格漲至不切實際的水平。隨著中國巨量產(chǎn)能投入生產(chǎn)領(lǐng)域、經(jīng)濟效率的提高和投機驅(qū)動型房地產(chǎn)熱消退，明年的中國將面臨通貨緊縮風險。

瑞士信貸第一波士頓的報告認為在今年下半年，中國將繼續(xù)維持低通貨膨脹的態(tài)勢，中國經(jīng)濟表現(xiàn)會比去年更加穩(wěn)定。

梁紅認為中國的通貨膨脹仍然會繼續(xù)。她的理由是：盡管5月CPI漲幅與4月持平，但由于上游的產(chǎn)出品價格總水平(PPI)持續(xù)上漲，將會傳導(dǎo)至居民消費品價格，中國仍然存在較大的通脹壓力。5月PPI與去年同期相比上漲5.8％，且從今年1月開始，漲幅始終保持在5.8％左右。