威廉·拉讓尼克　瑪麗·奧蘇利

美英兩國(guó)目前被公認(rèn)為市場(chǎng)控制的大本營(yíng)，下文中將對(duì)英國(guó)和美國(guó)的資本市場(chǎng)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)系進(jìn)行歷史比較分析。

關(guān)于美英兩國(guó)市場(chǎng)控制之基礎(chǔ)的理解，為我們認(rèn)識(shí)它們所面臨的產(chǎn)業(yè)發(fā)展和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題提供了很多啟示。對(duì)美英兩國(guó)市場(chǎng)控制的興起進(jìn)行比較歷史分析，更為我們?cè)u(píng)價(jià)其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)國(guó)家（如德國(guó)、日本）目前市場(chǎng)控制對(duì)組織控制提出的挑戰(zhàn)的演變歷程，以及其對(duì)產(chǎn)業(yè)績(jī)效方面的影響提供了必要的基礎(chǔ)。

美國(guó)篇

在美國(guó)，20世紀(jì)頭10年股票所有權(quán)與戰(zhàn)略控制的分離，使戰(zhàn)略控制權(quán)從所有者兼企業(yè)家轉(zhuǎn)移到支薪經(jīng)理手中。這種轉(zhuǎn)移，伴隨著經(jīng)理層的組織整合和以公司利潤(rùn)留成為基礎(chǔ)的財(cái)務(wù)承諾，為美國(guó)崛起為國(guó)際產(chǎn)業(yè)領(lǐng)袖提供了必要的社會(huì)基礎(chǔ)。然而，在1950年以后發(fā)生了一系列標(biāo)志性的事件：首先是美國(guó)公司的過(guò)度多元化擴(kuò)張，然后是更具創(chuàng)新精神的海外競(jìng)爭(zhēng)者的挑戰(zhàn)，最后則是股東接管了公司收益的支配權(quán)。這些變化降低了美國(guó)公司組織控制的有效性，并為市場(chǎng)控制說(shuō)走向前臺(tái)創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。

工業(yè)證券市場(chǎng)興起成就管理者強(qiáng)權(quán)

在20世紀(jì)的大部分年代，美國(guó)公眾股東對(duì)公司收入分配的影響甚微。公司股票的所有權(quán)與企業(yè)的戰(zhàn)略控制是分立的，并且為公眾股東所認(rèn)可，因?yàn)樗麄兊墓善痹谑袌?chǎng)交易方面具有足夠的流動(dòng)性。這種流動(dòng)性來(lái)自工業(yè)證券市場(chǎng)的興起，后者則是19世紀(jì)最后10年一批具有支配性的工業(yè)企業(yè)崛起的結(jié)果。正是這些工業(yè)企業(yè)的成功使工業(yè)證券市場(chǎng)的興起成為可能，而不是相反

20世紀(jì)80年代是美國(guó)公司治理原則從組織控制到市場(chǎng)控制一道涇渭分明的時(shí)間之界。

跨越這條界限，在整個(gè)20世紀(jì)80年代，美國(guó)的公司對(duì)規(guī)模縮編或裁員的興趣突然空前高漲——原來(lái)穩(wěn)定而待遇優(yōu)厚的工作崗位被消滅了，專業(yè)人員、管理和技術(shù)人員，以及大量的藍(lán)領(lǐng)工人等各種類型的員工無(wú)一幸免。為了證明其行為的合理性，公司的經(jīng)理們宣稱公司的首要責(zé)任——如果不是惟一的責(zé)任——是“創(chuàng)造股東價(jià)值”。為了獎(jiǎng)勵(lì)他們?cè)凇肮蓶|價(jià)值最大化”方面的成功，這些執(zhí)掌企業(yè)戰(zhàn)略大權(quán)的經(jīng)理得到了豐厚乃至令人驚訝的個(gè)人獎(jiǎng)金，而其他大多數(shù)雇員的收入則有所減少，工作的穩(wěn)定性亦有所降低。這種戰(zhàn)略管理者與公眾股東的合流，現(xiàn)已被公認(rèn)為是美國(guó)市場(chǎng)導(dǎo)向的公司治理方式的根本特征。而80年代以前，公司的組織控制在美國(guó)一直居于統(tǒng)治地位——這一特征確保了美國(guó)產(chǎn)業(yè)的財(cái)務(wù)投入。

自1860年以來(lái)，一批具有支配行業(yè)的工業(yè)企業(yè)快速崛起，在其各自的領(lǐng)域取得了產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)地位。經(jīng)由企業(yè)家本人、他們的家庭成員、朋友和合作者提供的“內(nèi)部”資金建立之后，這些公司通過(guò)將其盈利再投資于企業(yè)的生產(chǎn)組織，從而從新創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)為持續(xù)發(fā)展的企業(yè)。然而，當(dāng)管理企業(yè)所需要的管理組織超出了個(gè)人、甚至一群合伙人的能力之時(shí)，公司所有權(quán)轉(zhuǎn)讓的可能性及迫切性開(kāi)始隨之產(chǎn)生。至1890年，南北戰(zhàn)爭(zhēng)后的一代美國(guó)企業(yè)家及其支持者已準(zhǔn)備退休，此時(shí)，所有權(quán)的轉(zhuǎn)讓成為了一個(gè)亟待解決的問(wèn)題。在很多企業(yè)，創(chuàng)業(yè)者的家庭成員并不適合企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的需要，因?yàn)槠涓?jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有賴于該企業(yè)的組織學(xué)習(xí)。

工業(yè)證券（不同于鐵路和政府證券）市場(chǎng)在這一時(shí)期應(yīng)運(yùn)而生。該市場(chǎng)的出現(xiàn)，使創(chuàng)建了非常成功的工業(yè)企業(yè)的原始所有者找到了一條出售其企業(yè)、退出產(chǎn)業(yè)舞臺(tái)的路徑，同時(shí)保留了那些使創(chuàng)業(yè)型企業(yè)變成持續(xù)發(fā)展企業(yè)并擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的管理組織。除非這些經(jīng)理人能夠接手企業(yè)的所有權(quán)——對(duì)大多數(shù)成功企業(yè)來(lái)說(shuō)，這種轉(zhuǎn)讓超出了其經(jīng)理人的集體能力——為保持企業(yè)戰(zhàn)略與學(xué)習(xí)的融合一致，必須實(shí)行企業(yè)所有權(quán)與其戰(zhàn)略控制的分離。

在工業(yè)證券市場(chǎng)誕生初期，為確保從這些難以在市場(chǎng)上交易的股票中獲得收入，早期的機(jī)構(gòu)投資者更樂(lè)于持有優(yōu)先股或債券，而不是普通股——早期的股票發(fā)行中，普通股是作為購(gòu)買優(yōu)先股的獎(jiǎng)勵(lì)，或作為投資銀行承銷服務(wù)的推廣費(fèi)附送的。 隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，這些持股者已能夠?qū)⑵涑钟械囊恍┕善背鍪劢o公眾了。漸漸地，隨著在紐約股票交易所上市的公司持續(xù)繁榮，以及富有的個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者釋出其持有的部分股票，股票所有權(quán)變得更加分散了，因此減少了大股東從外部進(jìn)行干預(yù)的危險(xiǎn)。

第一次世界大戰(zhàn)期間，自由證券的銷售將一個(gè)新的家庭階層的儲(chǔ)蓄引入了證券市場(chǎng)。戰(zhàn)后，華爾街通過(guò)推銷具有債券性質(zhì)的優(yōu)先股，將這批資金的大部分留在了證券市場(chǎng)。在20世紀(jì)20年代，許多具有領(lǐng)導(dǎo)地位的工業(yè)公司開(kāi)始向其職工出售股票。到1928年，擁有股票的員工人數(shù)已達(dá)80萬(wàn)人之多。 這些公司也向其顧客出售股票，從而又增加了100萬(wàn)名股東。至此，股票的銷售已成為一種高度發(fā)達(dá)的行業(yè)，投資信托等機(jī)構(gòu)已成為小額股票擁有者持有股票的制度化形式。 股票分割成為一種常用的手段，使收入較低的階層可以買得起股票。結(jié)果，1900年時(shí)美國(guó)公司在冊(cè)股東數(shù)大約為440萬(wàn)人，平均每人持有140股票面價(jià)值為100美元的股票；而1928年時(shí)，股東人數(shù)已達(dá)1800萬(wàn)人，平均持股數(shù)為51股。 此外，20年代后期的大牛市使大批新的股民進(jìn)入股票市場(chǎng)，其中許多人是借錢買股票，希望以此快速致富。1927年，新發(fā)股票達(dá)到史無(wú)前例的170萬(wàn)股，翌年這一數(shù)字翻了一番，然后在1929年又翻了一番。在這一過(guò)程中，普通股得到了廣泛的認(rèn)同，普通股與優(yōu)先股的比例從1927年的67%激增至1929年的300%。

隨著股權(quán)變得日益分散，任何股東集團(tuán)企圖挑戰(zhàn)管理層權(quán)威的可能性亦趨于消失。雖然大多數(shù)股票，無(wú)論是普通股還是優(yōu)先股，均附有投票權(quán)，但股權(quán)的分散使其很難利用此種權(quán)利來(lái)挑戰(zhàn)管理層的實(shí)際控制。同時(shí)，在20世紀(jì)頭10年，公司的管理層通過(guò)授予普通股股東更多的投票權(quán)對(duì)優(yōu)先股股東的投票權(quán)進(jìn)行了稀釋。更有甚者，美國(guó)公司還發(fā)現(xiàn)可以通過(guò)無(wú)投票權(quán)的股票進(jìn)一步稀釋股東的權(quán)力。后來(lái)，當(dāng)紐約股票交易所要求所有登記在冊(cè)的股票均擁有投票權(quán)時(shí)，其結(jié)果與其說(shuō)像該交易所希望的那樣增強(qiáng)了持股者的信心，毋寧說(shuō)是造成了股權(quán)的進(jìn)一步分散，從而使股東挑戰(zhàn)管理層控制權(quán)的企圖變得更加困難。

與此同時(shí)，19世紀(jì)以來(lái)的公司法演變也強(qiáng)化了管理者的控制權(quán)。這并不是因?yàn)楣芾碚呤且粋€(gè)“特殊利益”集團(tuán)，而是因?yàn)槊绹?guó)財(cái)產(chǎn)法支持發(fā)展性的變革，即使這種變革與現(xiàn)行的財(cái)產(chǎn)法相抵觸。

法律和先例授予公司管理層的最重要權(quán)力是他們有權(quán)決定公司的紅利數(shù)。一般說(shuō)來(lái)，司法并不愿意干預(yù)公司經(jīng)理的自由決定權(quán)。同樣，由于公眾股東的主要利益在于公司股票的流動(dòng)性，也不愿意挑戰(zhàn)公司經(jīng)理的權(quán)力。那些在紐約股票交易所上市的公司——該所很快就成為這些領(lǐng)先企業(yè)的最愛(ài)——（在上市之前）已經(jīng)是其所在行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，有能力經(jīng)常性地產(chǎn)出高額利潤(rùn)。一旦公開(kāi)上市，這種高額利潤(rùn)就可以轉(zhuǎn)化為持續(xù)不斷的股息，從而使其股票持有者對(duì)自己股票的流動(dòng)性具有足夠的信心。除非是在最困難的時(shí)期，公司經(jīng)理一般不會(huì)減少股息分紅——這顯然有助于他們對(duì)公司收益的控制權(quán)不會(huì)受到股東的挑戰(zhàn)。

在幫助建立持股人對(duì)股票流動(dòng)性的信心方面，華爾街亦功不可沒(méi)；它們發(fā)掘并積極推廣那些已經(jīng)建立了穩(wěn)固的生產(chǎn)基礎(chǔ)，并可以不斷產(chǎn)生利潤(rùn)流的公司。紐約股票交易所對(duì)股票的登記上市規(guī)定了更為嚴(yán)格的條件，也有助于新的股票買家的加入，從而進(jìn)一步增進(jìn)股票的流動(dòng)性。 在20世紀(jì)頭10年，穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾的投資評(píng)級(jí)也增進(jìn)了公眾對(duì)股票的信任，因?yàn)檫@些機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)本身就是建立在其公正性和公信力之上的。

然而，對(duì)高度流動(dòng)性市場(chǎng)之建立最具重要性的，是19世紀(jì)晚期一大批生機(jī)勃勃的工業(yè)企業(yè)的興起；這些企業(yè)通過(guò)對(duì)生產(chǎn)性資源的高明開(kāi)發(fā)和利用，在工業(yè)證券市場(chǎng)出現(xiàn)之前的年代即已建立了獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。這些公司——其中許多企業(yè)如今仍然在市場(chǎng)上保持著領(lǐng)先地位——使美國(guó)在20世紀(jì)20年代以來(lái)，成為世界上最強(qiáng)大的工業(yè)國(guó)。

股票市場(chǎng)并不是企業(yè)長(zhǎng)期投資的資金來(lái)源。實(shí)際上，企業(yè)上市的主要后果是其股票的所有權(quán)與企業(yè)內(nèi)部生成的收入之戰(zhàn)略控制權(quán)的分離。當(dāng)擁有控股權(quán)的業(yè)主-企業(yè)家退休時(shí)，他們帶走了現(xiàn)金和股票，將企業(yè)投資的決策權(quán)留給了此前招聘的那些最能干、最具熱情和最有遠(yuǎn)見(jiàn)的職業(yè)經(jīng)理。所有權(quán)的轉(zhuǎn)移也經(jīng)常會(huì)促成公司之間的并購(gòu)。并購(gòu)公司通常會(huì)增發(fā)一部分自家公司的股票，以換取待收購(gòu)公司的現(xiàn)有股票，然后令后者的股票退出流通。在收購(gòu)?fù)瓿珊?，收?gòu)者可能會(huì)對(duì)被收購(gòu)的公司進(jìn)行重大的投資，但其資金來(lái)源并非通過(guò)股權(quán)融資。股權(quán)融資被用來(lái)改善公司的資產(chǎn)負(fù)債率，比如償還債務(wù)、增加現(xiàn)金儲(chǔ)備以及杠桿收購(gòu)等，正如20世紀(jì)20年代后期股市投機(jī)高潮時(shí)這些公司的做法那樣。在那時(shí)，由于股票投資者以超出公司資產(chǎn)盈利能力的價(jià)格瘋狂購(gòu)買，這些公司通過(guò)上市獲得了一筆意外的財(cái)富。

在整個(gè)20世紀(jì)，公司的利潤(rùn)留成（有時(shí)會(huì)借助長(zhǎng)期公司債的發(fā)行而非股權(quán)融資）一直是美國(guó)公司進(jìn)行商業(yè)投資的主要資金來(lái)源。

對(duì)84家大型制造公司的調(diào)查表明，其1921～1929年的利潤(rùn)留成相當(dāng)于它們的固定資產(chǎn)總支出。更晚近的數(shù)字則表明，1970～1985年間，利潤(rùn)留成或保留盈余占非金融公司的資金來(lái)源總額的67%，占其凈資金來(lái)源的86%。在同一期間，股權(quán)融資只占這些公司資金來(lái)源總額的1.1%，占凈資金來(lái)源的0.8%。

當(dāng)上市公司為了對(duì)生產(chǎn)性資產(chǎn)進(jìn)行投資而發(fā)行股票時(shí)，通常會(huì)采用只有較少投票權(quán)的優(yōu)先股形式。就其未來(lái)收益的安全性而言，這種股票更接近于公司債券，而不是股票。對(duì)現(xiàn)有上市公司的長(zhǎng)期投資來(lái)說(shuō)，采用股票融資的成本較債券為高。這不僅是因?yàn)楣蓹?quán)融資的交易成本較高，而且還因?yàn)楣蓹?quán)融資的信號(hào)作用，它向投資于股票的機(jī)構(gòu)投資者表明，公司的管理層不能肯定其投資項(xiàng)目是否能達(dá)到債權(quán)人的要求。因此，對(duì)于能夠通過(guò)債券融資的公司來(lái)說(shuō)，股權(quán)融資本身就是一個(gè)自我證偽的證據(jù)。

在20世紀(jì)的大部分年代，美國(guó)的公眾投資人對(duì)有關(guān)公司收益分配的決策并沒(méi)有直接的影響。他們也不曾對(duì)制定這種決策的經(jīng)理人采取過(guò)聘用、解雇、獎(jiǎng)勵(lì)或懲罰等行動(dòng)。從表面上看，是董事會(huì)的董事們?cè)诖砉蓶|的利益行使這種權(quán)力；但是從歷史來(lái)看，董事的任命是由公司的高管層而不是股東決定的，這是眾所周知的事實(shí)。而且對(duì)于股東來(lái)說(shuō)，企圖發(fā)動(dòng)代理權(quán)之爭(zhēng)來(lái)更換公司管理層的成本非常之高。

從歷史的觀點(diǎn)來(lái)看，公眾股東對(duì)工業(yè)公司保留盈余控制權(quán)的缺乏并不是像有些人宣稱的那樣，是由公司管理層或政府法規(guī)強(qiáng)加給他們的。美國(guó)工業(yè)證券市場(chǎng)自身的演變?cè)斐蛇@種股票所有權(quán)與戰(zhàn)略控制權(quán)的分離，因?yàn)樗鼮槊绹?guó)的家庭提供了股票的流動(dòng)性，同時(shí)不要求他們投身于公司的實(shí)際管理。美國(guó)的家庭之所以樂(lè)于持有公開(kāi)上市公司的股票，是因?yàn)檫@不需要他們?yōu)榇送度霑r(shí)間、精力和額外的資金來(lái)保證公司取得商業(yè)上的成功。這種做法之所以得到普遍的認(rèn)同，部分是因?yàn)樯鲜泄疽郧霸诮?jīng)理人的控制下能夠取得令人滿意的收益，部分是由于公眾股東所享有的有限責(zé)任。從根本上來(lái)說(shuō)，這種對(duì)控制權(quán)的放棄，來(lái)自公眾股東對(duì)其股票流動(dòng)性，即無(wú)論何時(shí)均可以將其在市場(chǎng)上出售的信心。

多角化運(yùn)動(dòng)

在所有權(quán)與控制權(quán)相分離的企業(yè)的成長(zhǎng)過(guò)程中，隨著公眾股東是企業(yè)真正所有者的教條出現(xiàn)，造就了企業(yè)戰(zhàn)略管理者與組織學(xué)習(xí)相分離的條件。美國(guó)公司股票所有權(quán)與戰(zhàn)略控制權(quán)的分離，不但促成了工業(yè)企業(yè)的持續(xù)成長(zhǎng)，也成就了戰(zhàn)略控制權(quán)的集中

從美國(guó)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展來(lái)看，主導(dǎo)性企業(yè)的出現(xiàn)導(dǎo)致了股票市場(chǎng)的興起，而不是相反。投資大眾樂(lè)于持有工業(yè)證券，同時(shí)對(duì)公司收益的控制權(quán)不加干預(yù)，這種附著于股票的“所有權(quán)”使公司經(jīng)理們的實(shí)際控制權(quán)得到強(qiáng)化。從1920～1930年（對(duì)于許多公司來(lái)說(shuō)還延續(xù)到此后），隨著擁有戰(zhàn)略控制權(quán)的高層經(jīng)理融入其所在企業(yè)的組織學(xué)習(xí)過(guò)程，經(jīng)理控制所導(dǎo)致的財(cái)務(wù)承諾，為企業(yè)追求創(chuàng)新型的投資戰(zhàn)略提供了必要的基礎(chǔ)。

然而，這種所有權(quán)與控制權(quán)相分離的企業(yè)的成長(zhǎng)，同時(shí)造就了企業(yè)戰(zhàn)略管理者與組織學(xué)習(xí)相分離，成就了工業(yè)企業(yè)戰(zhàn)略控制權(quán)的集中。隨著這些公司通過(guò)規(guī)模的擴(kuò)張、地理上的擴(kuò)展和多元化而不斷發(fā)展，它們經(jīng)?？梢越柚⒃谠心芰ι系摹袄鄯e優(yōu)勢(shì)”。然而，它們也會(huì)面臨由于組織分割造成的“組織劣勢(shì)”；這種現(xiàn)象往往會(huì)隨著大型企業(yè)的快速成長(zhǎng)而出現(xiàn)，雖然并不具有必然性。

具體說(shuō)來(lái)，企業(yè)在各個(gè)產(chǎn)品市場(chǎng)通過(guò)垂直一體化或進(jìn)入新的市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行擴(kuò)張，會(huì)導(dǎo)致戰(zhàn)略管理者與組織學(xué)習(xí)過(guò)程的分離——即戰(zhàn)略分割。

在20世紀(jì)20年代，美國(guó)的工業(yè)公司為開(kāi)展垂直一體化和多元化經(jīng)歷了一次并購(gòu)高潮。與上一次發(fā)生于世紀(jì)之交并有助于工業(yè)證券市場(chǎng)形成的并購(gòu)高潮不同，這次并購(gòu)可以借助具有高度流動(dòng)性的工業(yè)證券市場(chǎng)。被接管公司的股東已經(jīng)愿意接受接管公司的股票作為其股權(quán)的代價(jià)了。

在20世紀(jì)30年代，美國(guó)工業(yè)公司的發(fā)展陷入了停滯，但主要公司的管理組織基本上仍未受觸動(dòng)，而且還擴(kuò)展了它們的研發(fā)設(shè)施。以這些能力為基礎(chǔ)，通用汽車、通用電氣、西屋電氣和杜邦等公司接受了美國(guó)政府的大量研發(fā)資助，在“二戰(zhàn)”期間進(jìn)行了擴(kuò)張，并在戰(zhàn)后成為軍事-工業(yè)綜合體的組成部分。

在20世紀(jì)50年代，兼并與收購(gòu)再次興起。200家最大的制造業(yè)公司在1947年占有美國(guó)全部公司資產(chǎn)47%，在1957年達(dá)到56%，1967年則達(dá)到了59%——除非戰(zhàn)略決策可以在這些巨大的公司內(nèi)部實(shí)現(xiàn)分權(quán)化，否則就會(huì)發(fā)生戰(zhàn)略分割。

20世紀(jì)60年代的多角化集團(tuán)運(yùn)動(dòng)使這種分割進(jìn)一步惡化。這種集團(tuán)所開(kāi)展的并購(gòu)，糾集了一批在技術(shù)和市場(chǎng)上全無(wú)關(guān)聯(lián)的業(yè)務(wù)。在1948～1955年間，只有約10%的被并購(gòu)資產(chǎn)屬于“純粹集合型”，1964～1971年達(dá)到了35%，1972～1979年則達(dá)到了46%。1972～1979年，同樣業(yè)務(wù)的橫向或垂直一體化在全部被并購(gòu)資產(chǎn)中的比例為23%，比1948～1955年間的49%有了大幅度的下降。以按銷售額為序的200家最大公司為例，其擁有的業(yè)務(wù)中位數(shù)從1950年的4.8增加到1975年的10.9。1950年時(shí)的200家最大公司在1975年仍然存活下來(lái)148家公司，其不同業(yè)務(wù)的中位數(shù)在1950年為5.2，到1975年則增加到9.7。最著名的多角化集團(tuán)包括Beatrice食品（1950～1978年進(jìn)行了290次并購(gòu)）、W.R.Grace（186次）、國(guó)際電話電報(bào)（163次）、海灣和西方工業(yè)（155次）和LTV（56次）。

在“受過(guò)良好訓(xùn)練的經(jīng)理人可以管理一切”這一信條的指引下，多角化集團(tuán)運(yùn)動(dòng)為戰(zhàn)略分割提供了支持。通過(guò)財(cái)務(wù)決策權(quán)的合并，多角化集團(tuán)往往會(huì)剝奪被收購(gòu)業(yè)務(wù)原有經(jīng)理的戰(zhàn)略控制權(quán)。雖然原有的高管層會(huì)被保留下來(lái)繼續(xù)擔(dān)任業(yè)務(wù)單位的頭頭，但隨后經(jīng)常會(huì)因?yàn)椴荒芡瓿缮厦嫦逻_(dá)的財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)，而被來(lái)自總部的官員取代，而后者往往缺乏在產(chǎn)品市場(chǎng)有效競(jìng)爭(zhēng)所需的組織學(xué)習(xí)方面的知識(shí)。

其結(jié)果是，20世紀(jì)60年代的多角化集團(tuán)運(yùn)動(dòng)為70年代公司業(yè)務(wù)的大規(guī)模剝離創(chuàng)造了條件，同時(shí)公司的買進(jìn)和賣出在歷史上第一次被視為主要是一種財(cái)務(wù)活動(dòng)。隨著華爾街將收購(gòu)活動(dòng)視為目的本身，低市盈率的公司成為接管的目標(biāo)，因?yàn)檫@種接管可以使多角化集團(tuán)產(chǎn)生“一次性” 的收益增長(zhǎng)。這種收益的提升不僅可以使股東獲利，而且強(qiáng)化了多角化集團(tuán)開(kāi)展更多并購(gòu)的財(cái)務(wù)能力。到60年代末，多角化集團(tuán)的融資方式已逐漸從現(xiàn)金轉(zhuǎn)向股票，然后又轉(zhuǎn)向了債務(wù)，并使制造業(yè)公司的資產(chǎn)負(fù)債率從0.48上升到0.72。

接下來(lái)，在20世紀(jì)70年代和80年代初，多角化集團(tuán)又經(jīng)歷了一場(chǎng)解體。在60年代多角化集團(tuán)運(yùn)動(dòng)收購(gòu)的業(yè)務(wù)中，大約有三分之一又被重新出售，而且大多是由于財(cái)務(wù)的壓力不得不出售。1975年和1976年，業(yè)務(wù)剝離數(shù)超過(guò)了同年的業(yè)務(wù)收購(gòu)數(shù)。從生產(chǎn)性的觀點(diǎn)來(lái)看，這種剝離有助于糾正多角化運(yùn)動(dòng)造成的戰(zhàn)略分割問(wèn)題。

讓成熟企業(yè)吐出自由現(xiàn)金流

通過(guò)垃圾債券進(jìn)行的融資收購(gòu)給公司造成了沉重的債務(wù)壓力，償還債務(wù)，而不是生產(chǎn)性的投資成為實(shí)行此種收購(gòu)之企業(yè)的當(dāng)務(wù)之急。這使得華爾街的投資銀行家們?cè)桨l(fā)充分意識(shí)到債務(wù)服務(wù)對(duì)培育公司市場(chǎng)控制的好處

多角化運(yùn)動(dòng)的失敗為另一種金融工具——高收益或垃圾債券的興起奠定了基礎(chǔ)。

在20世紀(jì)70年代，這種失敗進(jìn)一步鼓勵(lì)華爾街把生產(chǎn)企業(yè)視為一種金融資產(chǎn)，并強(qiáng)化了它們這樣做的能力。比60年代多角化集團(tuán)的債務(wù)融資更甚，采用垃圾債券來(lái)為杠桿收購(gòu)和公司接管融資使工業(yè)公司變成了一種流動(dòng)性資產(chǎn)，并因此將其納入市場(chǎng)控制之下。

垃圾債券的發(fā)行為事業(yè)部的經(jīng)理將其業(yè)務(wù)脫離總公司提供了融資工具。這種收購(gòu)（MBO）通過(guò)將事業(yè)部的經(jīng)理置于戰(zhàn)略控制的位置，為戰(zhàn)略與學(xué)習(xí)的重新融合創(chuàng)造了條件。然而，隨著全球競(jìng)爭(zhēng)的加劇，因多角化運(yùn)動(dòng)引起的組織學(xué)習(xí)過(guò)程的中斷，似乎嚴(yán)重削弱了經(jīng)理人收購(gòu)可能帶來(lái)的累積優(yōu)勢(shì)的恢復(fù)，雖然他們重新獲得了戰(zhàn)略上的獨(dú)立性。

有證據(jù)表明，因業(yè)務(wù)單位收購(gòu)引起的償債需要確實(shí)導(dǎo)致了成本的顯著下降。許多公司發(fā)現(xiàn)，它們不僅需要消除日常運(yùn)營(yíng)的浪費(fèi)，而且不得不削減重要的研發(fā)支出。用來(lái)收購(gòu)，而不是生產(chǎn)性投資而舉借的債務(wù)只是改變了現(xiàn)有資產(chǎn)的收益索取權(quán)。其差別在于，通過(guò)垃圾債券進(jìn)行的融資收購(gòu)給公司造成了沉重的債務(wù)壓力，償還債務(wù)，而不是生產(chǎn)性的投資成為實(shí)行此種收購(gòu)之企業(yè)的當(dāng)務(wù)之急。

在20世紀(jì)80年代，華爾街那些從此種收購(gòu)中獲利的投資銀行們，已充分意識(shí)到這種債務(wù)服務(wù)對(duì)培育公司控制市場(chǎng)的好處。他們急切地宣稱，對(duì)公司經(jīng)理施加金融紀(jì)律是改變美國(guó)產(chǎn)業(yè)糟糕績(jī)效的良方。米爾肯時(shí)代Drexel Burnman Lambart投資行的首席執(zhí)行官弗雷的里克·約瑟夫的說(shuō)法代表了華爾街的觀點(diǎn)：“債務(wù)的增加對(duì)企業(yè)管理具有重要的影響。它縮減了（經(jīng)理人的）自由現(xiàn)金流的支出空間。管理層被迫將自由現(xiàn)金流用于還債，將其歸還給投資公眾，而不能再將其用于增加非生產(chǎn)性的投資?！?/p>

“債務(wù)的形成意味著盈余不能被保留在企業(yè)內(nèi)部，使經(jīng)理人不得不遵守將未來(lái)現(xiàn)金流償還給我們的承諾?！惫鸫髮W(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家邁克爾·詹森說(shuō)道，“因此，債務(wù)可以成為紅利的有效替代。”

當(dāng)1990年這些言論出版時(shí)，垃圾債券早已從事業(yè)部經(jīng)理收購(gòu)其業(yè)務(wù)單位的融資工具，變成了對(duì)整個(gè)公司進(jìn)行敵意收購(gòu)的工具。20世紀(jì)80年代的公司襲擊者們經(jīng)常與米爾肯攜手發(fā)起并購(gòu)；這種收購(gòu)有賴于米爾肯的機(jī)構(gòu)投資者網(wǎng)絡(luò)（其中包括儲(chǔ)蓄和信貸公司）來(lái)購(gòu)買其發(fā)行的垃圾債券，以此作為高價(jià)收購(gòu)被接管公司股票的資金來(lái)源。1986年發(fā)生了76起公司杠桿收購(gòu)，約為當(dāng)年上市公司并購(gòu)數(shù)的20%，其實(shí)際平均收購(gòu)價(jià)值（1988年）為3.033億美元；1987年發(fā)生了47起公司杠桿收購(gòu)，1988年為125起，其實(shí)際平均收購(gòu)價(jià)值為4.8億美元，是這一時(shí)期收購(gòu)案平均實(shí)際價(jià)值的三倍。

這種高價(jià)的公司杠桿收購(gòu)，如廣為流傳的KKR對(duì)RJR 納比斯克的收購(gòu)，其目的在于——用米爾肯一針見(jiàn)血的評(píng)語(yǔ)來(lái)說(shuō)——“讓那些公認(rèn)為成熟的企業(yè)吐出自由現(xiàn)金流”。當(dāng)目標(biāo)公司已進(jìn)入收購(gòu)程序，投機(jī)性的標(biāo)購(gòu)標(biāo)志著接管臨近時(shí)，這種企圖——將已投入的資金變成流動(dòng)性的資產(chǎn)——推動(dòng)了股票價(jià)格的上升。

為了支付接管帶來(lái)的高額成本，以及垃圾債券的高額利息，并購(gòu)后的公司不得不出售其下屬的業(yè)務(wù)單位，并且盡量使公司的現(xiàn)金成為“自由”的，就是說(shuō)，不把其用于對(duì)雇員、供應(yīng)商和顧客的長(zhǎng)期投資。

在20世紀(jì)80年代，公司收益控制權(quán)的重大轉(zhuǎn)移產(chǎn)生了有利于金融投資者的結(jié)果。除了因債務(wù)強(qiáng)制性產(chǎn)生的流動(dòng)性外，機(jī)構(gòu)投資者從公司股票中獲取高額利潤(rùn)的能力也在這十年間大幅增加了。1952年，家庭投資者擁有的公司股票占其總數(shù)的90%，到1994年這一比例則下降到48%。1996年這一比例進(jìn)一步下降；在該年的1、2月份，即有500億美元流入共同基金并進(jìn)入股市逐利。在1952～1994年間，養(yǎng)老金和共同基金通過(guò)家庭儲(chǔ)蓄的聚集，其擁有的公司股票在公司發(fā)行在外股票中的占比分別增加了25和10個(gè)百分點(diǎn)。在80年代和90年代，分紅出現(xiàn)了大幅度的增長(zhǎng)：股息支付率的提高，加上前所未有的公司股票回購(gòu)和裁員支撐著公司股票的高收益。此外，通貨膨脹的緩和使80年代和90年代的債券收益率明顯地高于此前的時(shí)期，雖然債券息率提升的直接原因，是70年代后期金融市場(chǎng)管制的解除，以及機(jī)構(gòu)投資者組合投資策略使債券和股票市場(chǎng)融合為一體的結(jié)果。

通過(guò)機(jī)構(gòu)投資者的集體投資，家庭——它們至少擁有養(yǎng)老金45%的份額——因而可以向公司施加壓力，迫使其提高股息和股票的價(jià)位。在60年代，股票投資占其總資產(chǎn)85%的共同基金，占公司發(fā)行在外股票的份額提高了4個(gè)百分點(diǎn)。在多角化運(yùn)動(dòng)中，它們通過(guò)購(gòu)買公司襲擊者傳聞將高價(jià)標(biāo)購(gòu)之公司的大宗股票，扮演著一種重要的“仲裁人”的角色。在1975年，機(jī)構(gòu)投資者有感于通貨膨脹的高企和證券收益率的低下，迫使監(jiān)管部門廢除了交易傭金固定不變的規(guī)定。這一舉措開(kāi)創(chuàng)了一個(gè)新的階段：機(jī)構(gòu)投資者的組合投資戰(zhàn)略大大增加了其股票交易量，同時(shí)促進(jìn)了華爾街投資銀行向證券交易商的轉(zhuǎn)變。機(jī)構(gòu)投資者的參與還使米爾肯之流得以在70年代創(chuàng)建垃圾債券市場(chǎng)，并利用它在80年代發(fā)起敵意收購(gòu)。

到20世紀(jì)80年代中期，機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)可以對(duì)公司直接施加影響了。美國(guó)企業(yè)的高層管理者對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的要求越來(lái)越寬容，并因此得到了豐厚的獎(jiǎng)賞。在1987年10月股市崩盤后，大的機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)始實(shí)行所謂“關(guān)系” 投資，以使公司采取可以提升其所持股票價(jià)值的行動(dòng)。 結(jié)果，標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)在1988年只下降了7%，并在1989年上升了21%，在1990年也很少回落。通過(guò)市場(chǎng)控制而不是組織控制，70年代的生產(chǎn)和金融革命在80年代和90年代極大地破壞了美國(guó)工業(yè)發(fā)展的社會(huì)基礎(chǔ)。

英國(guó)篇

英國(guó)經(jīng)濟(jì)是以世界產(chǎn)業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的身份進(jìn)入20世紀(jì)的。評(píng)論家們經(jīng)常用盎格魯-美國(guó)（或盎格魯-薩克遜）模式來(lái)指稱英美兩國(guó)以市場(chǎng)控制為特征的公司治理模式；我們則認(rèn)為，與美國(guó)的模式相對(duì)照，1950年以來(lái)市場(chǎng)控制在英國(guó)的興起直接起源于企業(yè)主的個(gè)人控制，其組織控制的基礎(chǔ)本來(lái)就較為薄弱（其背景是美國(guó)的大企業(yè)由職業(yè)經(jīng)理控制，而英國(guó)企業(yè)則由企業(yè)主直接控制）；但由此造成的英國(guó)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的不充分，意味著英國(guó)的市場(chǎng)控制并沒(méi)有美國(guó)那樣豐沛的生產(chǎn)資源積累。

業(yè)主控制權(quán)的延續(xù)

業(yè)主控制權(quán)的延續(xù)，意味著英國(guó)主要工業(yè)企業(yè)的戰(zhàn)略控制與企業(yè)的組織學(xué)習(xí)是相互脫節(jié)的，從而嚴(yán)重地妨礙了這些企業(yè)的技術(shù)開(kāi)發(fā)和利用。

在兩次世界大戰(zhàn)之間，當(dāng)管理控制在美國(guó)的公司企業(yè)確立之時(shí)，企業(yè)所有權(quán)與業(yè)主-創(chuàng)業(yè)者及其后裔的個(gè)人控制合二為一則盛行于英國(guó)的產(chǎn)業(yè)界。

所有者控制曾經(jīng)是19世紀(jì)所有主要資本主義國(guó)家產(chǎn)業(yè)治理的特征，而英國(guó)卻在未經(jīng)技術(shù)和管理專家與創(chuàng)新性的管理組織融為一體的情況下，取得了世界產(chǎn)業(yè)的統(tǒng)治地位。在這種所有者對(duì)企業(yè)收益進(jìn)行控制的條件下，英國(guó)經(jīng)濟(jì)在19世紀(jì)的霸權(quán)，是建立在其本土豐富的工匠技能供給的基礎(chǔ)上的。在大批量生產(chǎn)領(lǐng)域，工匠對(duì)技術(shù)開(kāi)發(fā)和利用的持續(xù)控制已成為妨礙企業(yè)成為其所在行業(yè)領(lǐng)先者的一種限制。

管理組織之于美國(guó)產(chǎn)業(yè)界重要性的日益增加催生了一批頂尖的工業(yè)家，以及從這種產(chǎn)業(yè)財(cái)富中產(chǎn)生的慈善基金；他們組織并資助了高等教育的轉(zhuǎn)變，從中產(chǎn)生了一批又一批能夠且樂(lè)意以“組織人”的身份追求自己職業(yè)生涯的經(jīng)理人。在19世紀(jì)90年代，土地授予大學(xué)系統(tǒng)成為美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一個(gè)重要組成部分。一些土地授予大學(xué)，如麻省理工學(xué)院、康奈爾和普杜大學(xué)的成功，迫使那些私營(yíng)的精英學(xué)院將資源分配給用來(lái)支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的研究和教學(xué)。

但在英國(guó)，這種教育體系的轉(zhuǎn)變甚至直到20世紀(jì)上半葉亦未能實(shí)現(xiàn)。雖然有些公司，如聯(lián)合利華和帝國(guó)化工建立了世界級(jí)的管理組織， 但英國(guó)的工業(yè)家們并沒(méi)有對(duì)高等教育體系施加壓力，要求它為管理革命提供人才的培育。

在英國(guó)，大量的財(cái)富積累和政治權(quán)力掌握在倫敦城的金融家而非工業(yè)家手中。 通過(guò)上流教育機(jī)構(gòu)的教育作為晉升手段，并以聯(lián)姻為媒介，富有的金融家們加入了原有的土地精英階層（他們當(dāng)中的許多人通過(guò)近年來(lái)的土地升值而變得富有），形成了新的寡頭階層。金融財(cái)富的基礎(chǔ)是社會(huì)關(guān)系及其聲譽(yù)，而不是產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新。因此，對(duì)于經(jīng)濟(jì)成功最為重要的條件是進(jìn)入頂級(jí)的教育機(jī)構(gòu)，如牛津和劍橋以及伊頓和哈羅這樣的公立學(xué)校?？刂浦@些精英機(jī)構(gòu)的寡頭們并不需要那種能夠培育技術(shù)專家的教育體系。在英國(guó)崛起為國(guó)際產(chǎn)業(yè)統(tǒng)治者的過(guò)程中，技術(shù)工人逐漸成為技術(shù)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的擁有者，他們通過(guò)車間生產(chǎn)的實(shí)踐獲得了這些知識(shí)。因此，英國(guó)的精英階層不能接受技術(shù)應(yīng)當(dāng)在高等教育中擁有一席之地的觀念。那些志在成為精英階層成員的人士企圖通過(guò)教育使自己脫離較低的等級(jí)，而不是與之更緊密的接觸。因此，他們把科學(xué)研究視為高級(jí)知識(shí)的一個(gè)組成部分，但對(duì)將其應(yīng)用于產(chǎn)業(yè)卻不感興趣。

在19世紀(jì)晚期，英國(guó)的工業(yè)家通常出身于中等階層乃至工人階級(jí)，其家鄉(xiāng)在英國(guó)的中部、北部和海外。其中的最成功者會(huì)力圖通過(guò)脫離其取得產(chǎn)業(yè)成功的社會(huì)基礎(chǔ)，來(lái)提高自己的社會(huì)地位。他們通常會(huì)將其總部設(shè)在倫敦，并將自己的子女送到最好的公立學(xué)校就讀，并且有可能的話，躋身“牛橋”。為了能夠浸染寡頭文化的風(fēng)氣以滿足其爬進(jìn)上流社會(huì)的愿望，他們并不想讓該國(guó)最有名望的教育機(jī)構(gòu)成為產(chǎn)業(yè)的仆人。成功的工業(yè)家們希望自己成為一名“紳士”，而不是“玩家”。

對(duì)于成功的工業(yè)家來(lái)說(shuō)，控制其已經(jīng)確立的工業(yè)企業(yè)仍舊是其物質(zhì)財(cái)富的根基所在。他們令自己的兒子或女婿加入自家的企業(yè)，從而使家庭所有權(quán)與企業(yè)的控制合二為一并代代相傳。那些所有者控制的大型企業(yè)，在由于企業(yè)的擴(kuò)張或缺乏合格的家庭成員而不得不招聘外部的高層管理人員時(shí)，他們總是優(yōu)先考慮那些上過(guò)“牛橋”的年輕人。因此，那些在20世紀(jì)上半葉執(zhí)掌英國(guó)工業(yè)企業(yè)控制權(quán)的人并未受過(guò)適當(dāng)?shù)挠?xùn)練，因而并不適合領(lǐng)導(dǎo)其企業(yè)追求技術(shù)創(chuàng)新。即使在高技術(shù)公司，業(yè)主控制權(quán)的延續(xù)通常會(huì)導(dǎo)致戰(zhàn)略分割的發(fā)生。1900年以后，新興的郡立大學(xué)開(kāi)始試圖滿足企業(yè)對(duì)技術(shù)人員的教育需要，其畢業(yè)生被越來(lái)越多的以科學(xué)為基礎(chǔ)的企業(yè)聘用；但正是出于這一理由，英國(guó)的上流階層把這些高等教育機(jī)構(gòu)視為低人一等的學(xué)校。由于最高管理者來(lái)自家庭成員或出身于精英教育體系，那些郡立大學(xué)出身的技術(shù)人員往往不能通過(guò)其職業(yè)生涯最終爬到擁有戰(zhàn)略控制權(quán)的高位。

這種企業(yè)內(nèi)部的社會(huì)流動(dòng)性障礙，打擊了技術(shù)專家投身于企業(yè)目標(biāo)的熱情，并且加大了企業(yè)之間的流動(dòng)性，以此作為他們獲得職業(yè)升遷的路徑。而這種雇員的流失，又削弱了高管層投資于企業(yè)員工生產(chǎn)能力的意愿。因此，業(yè)主控制權(quán)的延續(xù)，意味著英國(guó)主要工業(yè)企業(yè)的戰(zhàn)略控制與企業(yè)的組織學(xué)習(xí)是相互脫節(jié)的，從而嚴(yán)重地妨礙了這些企業(yè)的技術(shù)開(kāi)發(fā)和利用。

組織控制基礎(chǔ)缺失

組織控制從未在英國(guó)取得過(guò)堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，以致英國(guó)市場(chǎng)控制的發(fā)展缺乏生產(chǎn)資源積累

英國(guó)金融機(jī)構(gòu)在20世紀(jì)上半葉的目標(biāo)和活動(dòng)，體現(xiàn)了該國(guó)工業(yè)企業(yè)戰(zhàn)略控制與企業(yè)組織學(xué)習(xí)相脫節(jié)的這種特征。

在英國(guó)，華爾街投資銀行的同行是一些所謂“商人銀行”，它們統(tǒng)治著倫敦城，并在當(dāng)時(shí)處于世界中心的地位。與華爾街相比，諸如巴林、Hambros、Lazards、羅斯柴爾德和施羅德之類的商人銀行更加倚重國(guó)際業(yè)務(wù)。它們對(duì)本土業(yè)務(wù)的介入不多，反映了英國(guó)經(jīng)濟(jì)缺乏具有主導(dǎo)地位的工業(yè)企業(yè)的現(xiàn)實(shí)。為美國(guó)的大企業(yè)發(fā)行股票，使華爾街把紐約證券交易所建成為一個(gè)交易高品質(zhì)工業(yè)企業(yè)證券的高流動(dòng)性市場(chǎng)，因而促進(jìn)了所有權(quán)與控制的分離。但倫敦城在把倫敦交易所轉(zhuǎn)變?yōu)轭愃剖袌?chǎng)方面，并沒(méi)有發(fā)揮類似的作用。

在20世紀(jì)上半葉，越來(lái)越多的工業(yè)企業(yè)著眼于倫敦的累積財(cái)富，尋求在倫敦交易所上市，以此作為獲得足夠股票流動(dòng)性的關(guān)鍵步驟。比起普通股，無(wú)論是公司還是投資人都更喜歡優(yōu)先股。倫敦交易所的上市規(guī)則也較紐約股票交易所更為寬松，無(wú)助于公眾對(duì)上市公司流動(dòng)性的信心。投資組合的流動(dòng)性是所有權(quán)與控制相分離的基本條件，倫敦交易所的這種做法導(dǎo)致了這一基本條件的缺失。

業(yè)主控制權(quán)的持續(xù)，意味著工業(yè)企業(yè)的主要融資方式是商業(yè)銀行的透支額度—— 一種表面上的短期融資手段，其額度通常由年審決定。擁有成功盈利和良好償債紀(jì)錄的企業(yè)可以更新和擴(kuò)展其透支額，所以，這種被認(rèn)為是用于流動(dòng)資金的融資方式，實(shí)際上被用來(lái)進(jìn)行企業(yè)的固定資產(chǎn)投資。但對(duì)于商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，透支的優(yōu)點(diǎn)是它是一種隨時(shí)可以動(dòng)用的市場(chǎng)控制手段。

在20世紀(jì)20年代，銀行支持的大宗產(chǎn)品工業(yè)，特別是紡織品、鋼鐵和造船業(yè)開(kāi)始失去國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力并面臨經(jīng)營(yíng)危機(jī)。由于第一次世界大戰(zhàn)后的投機(jī)性資產(chǎn)重組，這些行業(yè)的許多企業(yè)變得十分虛弱。這種重組經(jīng)常是經(jīng)由上市公司對(duì)非上市公司的兼并實(shí)現(xiàn)的，因此使傳統(tǒng)的業(yè)主控制有所松動(dòng)。為了挽救銀行的壞賬和問(wèn)題貸款，英格蘭銀行在20年代末對(duì)這些部門發(fā)起了全行業(yè)的合理化重組，迫使那些債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重的企業(yè)并入那些實(shí)行管理集權(quán)控制的較大企業(yè)。為了促成這些合并，向成員企業(yè)的所有者以及債權(quán)人發(fā)行了新公司的普通股，從而弱化、并在許多情況下切斷了所有權(quán)與控制的一體化聯(lián)系。然而，這種強(qiáng)制性的合并缺乏提升企業(yè)能力的管理重組的配合。由于未能創(chuàng)造組織控制的社會(huì)基礎(chǔ)，這種銀行領(lǐng)導(dǎo)的合并使這些部門的許多企業(yè)更容易為市場(chǎng)控制所左右。

在兩次世界大戰(zhàn)之間，二次工業(yè)革命形成的產(chǎn)業(yè)（包括電氣工程和化工）中那些業(yè)主控制的企業(yè)出于控制產(chǎn)品價(jià)格的目的發(fā)行了新公司的股票。這種兼并活動(dòng)在1919～1920年和1927～1929年間尤為盛行。但在合并后的公司中，成員企業(yè)通常繼續(xù)保持著其產(chǎn)權(quán)上的獨(dú)立性，因此阻礙這些合并企業(yè)開(kāi)展產(chǎn)品線的合理化，以及進(jìn)行聯(lián)合研發(fā)和營(yíng)銷等活動(dòng)。

逐漸地，隨著這些合并企業(yè)中的私人業(yè)主開(kāi)始在市場(chǎng)上出售其股權(quán)，股票所有權(quán)開(kāi)始與戰(zhàn)略控制權(quán)相分離，但并沒(méi)有賦予管理組織制定創(chuàng)新型投資戰(zhàn)略的權(quán)力。到了20世紀(jì)40年代和50年代，許多仍然為業(yè)主控制的企業(yè)開(kāi)始借助機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司股票日益增長(zhǎng)的需要，通過(guò)普通股的發(fā)行使其產(chǎn)權(quán)流通化。

20世紀(jì)50年代后半期的并購(gòu)運(yùn)動(dòng)導(dǎo)致英國(guó)產(chǎn)業(yè)集中度顯著提高。100家最大公司所控制的資產(chǎn)在倫敦股票交易所所占的比重從1954年的56%上升到1964年的66%，又上升到1968年的73%。在食品和飲料行業(yè)，合并的進(jìn)展尤為顯著，因?yàn)樵摰刃袠I(yè)采用的是廣為人知的成熟技術(shù)，但品牌知名度使優(yōu)勢(shì)企業(yè)可以獲得支配性的市場(chǎng)份額。在這次并購(gòu)浪潮中，“敵意收購(gòu)”在發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)中第一次以相當(dāng)?shù)囊?guī)模出現(xiàn)。為了降低對(duì)并購(gòu)方的吸引力，公司的戰(zhàn)略管理者力圖減少其流動(dòng)性資產(chǎn)，從而提高了股息率，使之從1958～1959年間的30%提高到1961～1962年間的37%。

機(jī)構(gòu)投資者也參與了20世紀(jì)50年代后期公司控制權(quán)市場(chǎng)的運(yùn)作。在50年代以前，養(yǎng)老金主要投資于固定利率證券。到了50年代后期，養(yǎng)老金管理已經(jīng)實(shí)行了專業(yè)化，機(jī)構(gòu)投資者為爭(zhēng)奪客戶進(jìn)行著激烈的競(jìng)爭(zhēng)。但是，在80年代解除金融管制之后，養(yǎng)老金等機(jī)構(gòu)投資者才開(kāi)始對(duì)公司的財(cái)務(wù)政策和股票收益產(chǎn)生了重要的影響。在80年代前半期，英國(guó)的養(yǎng)老金總值占GDP的比重從15%上升到28%，而美國(guó)的同樣比重則從23%上升到29%，1985年德國(guó)和日本的這一數(shù)字為5%。在80年代解除金融管制以后，英國(guó)公司（組織能力發(fā)育）的先天不足意味著——從國(guó)際比較的角度來(lái)看——組織控制從未在英國(guó)取得過(guò)堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。80年代的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)和資本流動(dòng)，再加上對(duì)證券投資高收益的追求，在所有發(fā)達(dá)國(guó)家形成了一種弱化組織控制的壓力。在英國(guó)，80年代金融管制的解除加強(qiáng)了市場(chǎng)控制的力量，其程度可能比美國(guó)更甚。紅利和股價(jià)上漲了，工業(yè)企業(yè)的高層管理者的薪水也上升了——后者已與那些市場(chǎng)控制的力量合流了。

附文

組織控制？市場(chǎng)控制？

對(duì)美英兩國(guó)進(jìn)行的比較歷史分析表明，集體性的組織以及戰(zhàn)略決策者與組織融為一體，對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展成功的重要性

關(guān)于產(chǎn)業(yè)發(fā)展的融資機(jī)制的理解離不開(kāi)關(guān)于產(chǎn)業(yè)發(fā)展源泉的解釋。近年來(lái)，市場(chǎng)控制的擁護(hù)者指出并論證說(shuō)，管理者的職權(quán)濫用和公司資源的低效率配置為“創(chuàng)造股東價(jià)值”提供了依據(jù)，而這種價(jià)值創(chuàng)造意味著更多的紅利分配、股票回購(gòu)和裁員。公司治理的問(wèn)題是實(shí)實(shí)在在的。在英國(guó)，特別是在美國(guó)，相對(duì)于其組織的其他員工來(lái)說(shuō)，公司執(zhí)行官們的薪資顯然過(guò)高；與其他先進(jìn)國(guó)家的高層管理者相比也是如此。在過(guò)去幾十年間，大型企業(yè)的戰(zhàn)略控制權(quán)日益集中于公司的高管層手中；在這樣一種體制下，美國(guó)和英國(guó)的公司在那些它們?cè)?jīng)是世界領(lǐng)導(dǎo)者的產(chǎn)業(yè)中已經(jīng)喪失了相當(dāng)大的市場(chǎng)。

市場(chǎng)控制的擁護(hù)者，將這一問(wèn)題歸咎于因所有權(quán)與管理控制分立而產(chǎn)生的“代理成本”；這種成本的表現(xiàn)形式則是所謂“管理者的自由決定權(quán)”。然后，他們又假定這種自由決定權(quán)必然會(huì)導(dǎo)致管理者的自我津貼和非生產(chǎn)性的投資，被用來(lái)促進(jìn)管理者自身的利益。其解決之道則是“公司控制市場(chǎng)”，以此來(lái)迫使當(dāng)權(quán)的管理者“創(chuàng)造股東價(jià)值”，否則就解除他們控制資源分配的職權(quán)。

在市場(chǎng)控制擁護(hù)者看來(lái)是消除管理者資源浪費(fèi)的解決之道，在我們看來(lái)正是需要解決的問(wèn)題。如果要進(jìn)行開(kāi)發(fā)和利用生產(chǎn)性資源的投資，并由此導(dǎo)致可持續(xù)的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和可持續(xù)的經(jīng)濟(jì)繁榮，戰(zhàn)略管理者的這種自由決定權(quán)是必需的。但究竟誰(shuí)來(lái)?yè)?dān)當(dāng)這種決策，他們?nèi)绾沃贫ㄟ@些決策，以及追求誰(shuí)人的利益——這些問(wèn)題的解決對(duì)企業(yè)是為未來(lái)而投資還是吃過(guò)去的老本具有深遠(yuǎn)的重要影響。

當(dāng)存在著一個(gè)強(qiáng)有力的公司控制市場(chǎng)時(shí)，以股票為基礎(chǔ)的獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制使戰(zhàn)略管理者的利益與公眾股東結(jié)為一體，使戰(zhàn)略與組織學(xué)習(xí)的結(jié)合變得更加困難。一旦認(rèn)識(shí)到組織學(xué)習(xí)對(duì)生產(chǎn)性資源開(kāi)發(fā)和利用的重要性，人們就不可避免地會(huì)承認(rèn)，創(chuàng)新型企業(yè)進(jìn)行的最重要的投資是人力資源的投資，而不是物質(zhì)資本的投資。雖然在口頭上，企業(yè)的經(jīng)理們經(jīng)常會(huì)說(shuō)其人力資產(chǎn)是公司最有價(jià)值的資源，但在公司法和會(huì)計(jì)規(guī)則上，人力資源并不被當(dāng)做是公司的資產(chǎn)，因?yàn)槿耸遣荒鼙粨碛械?。?duì)人力資源的投資被記作支出，而其回報(bào)則是更高的收入、更多的福利和更穩(wěn)定的就業(yè)。然而，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)的財(cái)產(chǎn)概念卻忽視了集體資產(chǎn)和集體收益的存在，而這種集體性正是創(chuàng)新型企業(yè)的實(shí)質(zhì)之所在。

對(duì)美英兩國(guó)進(jìn)行的比較歷史分析表明，集體性的組織以及戰(zhàn)略決策者與組織融為一體，對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展成功的重要性。在20世紀(jì)上半葉的美國(guó)，這種集體性的組織表現(xiàn)為“管理革命”，即企業(yè)組織的轉(zhuǎn)型，由此為美國(guó)本世紀(jì)超越英國(guó)的產(chǎn)業(yè)成功提供了解釋。此后，到了20世紀(jì)下半葉，美國(guó)的產(chǎn)業(yè)組織整合按照國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)落后了。美國(guó)產(chǎn)業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的疲軟，是因?yàn)樗鼪](méi)有將組織整合的范圍擴(kuò)展至更廣大的人群以滿足產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的要求及其變化——無(wú)論是在企業(yè)內(nèi)部還是企業(yè)之間都是如此。

認(rèn)為股東是“委托人”，而產(chǎn)業(yè)公司應(yīng)當(dāng)以其為依歸的觀點(diǎn)封殺了組織轉(zhuǎn)型發(fā)生的可能性。這種信條將經(jīng)濟(jì)績(jī)效的增長(zhǎng)寄托于過(guò)去投資形成的生產(chǎn)能力的收割，同時(shí)忽視了對(duì)組織學(xué)習(xí)的新增投資；但事實(shí)上，只有這種學(xué)習(xí)及其投資才能夠?yàn)槿藗冊(cè)谖磥?lái)產(chǎn)生更多收益。