王晨波　陳　曉

“在政府定下的大氣候下，砸鍋賣鐵也要炒股……”一些股民發(fā)出這樣的感慨。2月1日，新華社刊發(fā)了《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》(以下簡(jiǎn)稱《意見》)。有人稱之為12年來(lái)的中國(guó)首部“資本市場(chǎng)白皮書”。僅一天的功夫它就改變了幾乎所有資本市場(chǎng)參與者的心理預(yù)期

在仔細(xì)研究了《意見》后，中金公司的董事總經(jīng)理許小年想了一會(huì)，得出結(jié)論：“《意見》為資本市場(chǎng)的地位和作用正本清源，并對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)中長(zhǎng)期爭(zhēng)論不休的重要問題做出了說(shuō)明?！?/p>

與此同時(shí)，面對(duì)這個(gè)十二年來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)的綱領(lǐng)性文件，國(guó)內(nèi)大多數(shù)投資者卻表現(xiàn)出空前的理性。

股價(jià)不看政府臉色

2月2日，深、滬兩市的股指并未出現(xiàn)預(yù)言中的大幅上揚(yáng)，股市的平靜出人預(yù)料。

“沒有大漲就對(duì)了?！痹S小年感慨地說(shuō)，“一紙政策文件不可能在短期內(nèi)使上市公司的贏利產(chǎn)生變化，因此股市的平靜是投資者趨于理性的表現(xiàn)。”畢竟，一個(gè)正常的資本市場(chǎng)，直接決定股價(jià)漲跌的，不是政府的意見，而是公司的基本面。

這次《意見》出臺(tái)并非是股市上揚(yáng)的炒作題材，相反，卻可能導(dǎo)致股市下跌。因?yàn)椤兑庖姟返谝粭l便提出強(qiáng)化市場(chǎng)主體的優(yōu)勝劣汰機(jī)制。

“這對(duì)于很多資產(chǎn)質(zhì)量不高的股票是不利的，因?yàn)楹芏嗖毁嶅X的上市公司已經(jīng)沒有存在的必要了，而他們?cè)谏鲜衅髽I(yè)中的比例非常大?！蹦Ω固估麃喼奘紫?jīng)濟(jì)學(xué)家謝國(guó)忠說(shuō)。

更進(jìn)一步，“一個(gè)有病的資本市場(chǎng)，在治病階段是不可能出現(xiàn)大牛市的?！狈▏?guó)巴黎百富勤董事副總經(jīng)理陳興動(dòng)告訴本刊。他認(rèn)為，在國(guó)內(nèi)全流通尚未實(shí)現(xiàn)之前，中國(guó)股市的價(jià)格是虛高的。一旦實(shí)現(xiàn)全流通，大量新流通股入市，將會(huì)攤薄股份，導(dǎo)致股價(jià)下跌。

如果說(shuō)，長(zhǎng)期以來(lái)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的角色定位是為國(guó)有企業(yè)脫困的政策性工具，繼而演變?yōu)榇蠊蓶|、莊家在其間“擄掠小股民財(cái)富的賭場(chǎng)”，那么這份文件則第一次以宣示政策的形式為中國(guó)資本市場(chǎng)正本清源：資本市場(chǎng)不是企業(yè)的提款機(jī)，也不是創(chuàng)造虛假紙面財(cái)富的金融自我循環(huán)體系，判斷市場(chǎng)發(fā)育程度的標(biāo)準(zhǔn)。不是指數(shù)的上漲幅度，成交量有多大，上市公司圈了多少錢，而是應(yīng)該看有多少資金通過(guò)市場(chǎng)真正進(jìn)入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)中。

“這份文件全面地說(shuō)明了資本市場(chǎng)的功能：促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的資本形成和實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的資源優(yōu)化配置，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的改革調(diào)整，強(qiáng)化實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的公司治理結(jié)構(gòu)。一句話，市場(chǎng)搞得好不好，要看它在多大程度上促進(jìn)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，資本市場(chǎng)要為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)?！痹S小年總結(jié)道，“這份文件對(duì)資本市場(chǎng)的功能給予了清晰的說(shuō)明”。

定下“規(guī)范”的基調(diào)

中國(guó)股市長(zhǎng)期有著一種并不應(yīng)該存在的爭(zhēng)論——規(guī)范與發(fā)展之爭(zhēng)，是先規(guī)范再發(fā)展，還是先發(fā)展再規(guī)范。

“實(shí)際上，這樣的爭(zhēng)論是可笑的，穩(wěn)定和發(fā)展之間并不矛盾，只有規(guī)范才能發(fā)展，前者是手段，后者是目的?！痹S小年對(duì)本刊說(shuō)。

10多年來(lái)，國(guó)內(nèi)始終沒有處理好發(fā)展與規(guī)范的關(guān)系，此次，《意見》第二條明確指出，“遵循‘公開、公平、公正原則和‘法制、監(jiān)管、自律、規(guī)范的方針，堅(jiān)持服務(wù)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)全局，實(shí)現(xiàn)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展；堅(jiān)持依法治市，保護(hù)投資者特別是社會(huì)公眾投資者的合法權(quán)益……”

這一條被認(rèn)為是政府第一次明確對(duì)“發(fā)展與規(guī)范之爭(zhēng)”表態(tài)：要在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展。

此前，以吳敬璉、許小年等為代表的經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾經(jīng)在不同場(chǎng)合表示，中國(guó)股市像一個(gè)“大賭場(chǎng)”，存在基金黑幕、虛假報(bào)表黑幕、坐莊黑幕、掏空上市公司的大股東黑幕，違規(guī)的“莊家”、券商、大股東、中介機(jī)構(gòu)、股評(píng)“黑嘴”也寄生于市場(chǎng)。這樣的資本市場(chǎng)已經(jīng)嚴(yán)重地?fù)p害了中小投資者的利益。

然而，這種觀點(diǎn)在市場(chǎng)層面似乎并不主流。很多投資者都認(rèn)為，只要發(fā)展了，問題就隨之解決了，必須發(fā)展市場(chǎng)，監(jiān)管要考慮市場(chǎng)的承受能力，要有連續(xù)性。這被稱為中國(guó)股市的“發(fā)展派”。

此次，政府終于定下“規(guī)范”的調(diào)子。很多股民隨之擔(dān)心，講求“規(guī)范”會(huì)在短期內(nèi)影響中小投資者的利益。

“這背后是一個(gè)長(zhǎng)期的誤解，把保護(hù)中小投資者與保證中小投資者的回報(bào)混為一談了。資本市場(chǎng)就是一個(gè)充滿風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，投資回報(bào)本身是難以保證的，所以，保護(hù)投資者就是做到規(guī)范，規(guī)則的公平公正公開，這就足夠了。”許小年說(shuō)。

市場(chǎng)頑疾與“類東南亞”現(xiàn)象

6000余字的《意見》詳細(xì)列出資本市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展方向，其中包括明確全流通的原則和方向，規(guī)范中介行為，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，啟動(dòng)創(chuàng)業(yè)板計(jì)劃，強(qiáng)調(diào)上市公司質(zhì)量，問責(zé)問題高管，鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金直接入市等等。

其中《意見》的第三條和第四條尤其令市場(chǎng)人士感到興奮，著重談到實(shí)現(xiàn)全流通和建立多層次資本市場(chǎng)。

“全流通問題是資本市場(chǎng)的一個(gè)癥結(jié)，其他問題都與之環(huán)環(huán)相扣。”上海證券交易所研究中心主任胡汝銀告訴本刊。作為制定《意見》的參與者之一，在為制定規(guī)則召開的電話會(huì)議中，他力主將全流通問題寫入《意見》中。

長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)內(nèi)上市企業(yè)的股本結(jié)構(gòu)通常分三塊，國(guó)有股，社會(huì)法人股，流通股。其中不能參與流通的國(guó)有股和法人股所占比例極高，而占據(jù)主導(dǎo)地位的非流通股股東合法侵蝕流通股股東權(quán)利的概率也很高。目前中國(guó)A股上市公司基本上都存在流通股和非流通股分置的問題。

股權(quán)分置一方面讓流通股價(jià)格虛高，股票價(jià)格無(wú)從體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值；一方面也讓流通股股東無(wú)法得到話語(yǔ)權(quán)。

“依照國(guó)務(wù)院的意見，資本市場(chǎng)改革的關(guān)鍵是保護(hù)公眾投資者利益。但大量股權(quán)被‘封存，使之成為一紙空文?！眹?guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究中心副所長(zhǎng)巴曙松說(shuō)。

此次，建立多層次全流通的資本市場(chǎng)已經(jīng)在《意見》中蓋棺論定。

同時(shí)，從整體金融改革框架上看，《意見》還將促進(jìn)金融與資本市場(chǎng)良性互動(dòng)。

“經(jīng)過(guò)一輪高速的增長(zhǎng)，中國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)狀況跟十年前東南亞一些國(guó)家已經(jīng)非常類似。”摩根斯坦利亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國(guó)忠對(duì)本刊說(shuō)。

這主要表現(xiàn)為：大量資金流入中國(guó)，汽車和房地產(chǎn)銷售旺盛、外商投資增加、貿(mào)易貢獻(xiàn)偏多、外匯儲(chǔ)備偏高……“與此同時(shí)，大量的企業(yè)并不真正做企業(yè)，而是希望能從資本市場(chǎng)或其他途徑‘搶錢，這樣往往產(chǎn)生大量的金融問題?！彼硎尽?/p>

去年，是中國(guó)資本市場(chǎng)失落的一年，相對(duì)如火如荼的銀行業(yè)改革，同為金融體系兩大龍頭的資本市場(chǎng)，表現(xiàn)卻差強(qiáng)人意。2003年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)飛速，但是資本市場(chǎng)為企業(yè)直接融資的貢獻(xiàn)不到3%，大量放貸風(fēng)險(xiǎn)集中到了銀行身上。

面對(duì)如此嚴(yán)峻的形式，“真正的調(diào)整必須是傷筋動(dòng)骨的。因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)并不像實(shí)體經(jīng)濟(jì)可以搞漸進(jìn)式的改革，金融是‘上帝的歸上帝，凱撒的歸凱撒”。謝國(guó)忠說(shuō)。

面對(duì)這份漸進(jìn)式注重穩(wěn)定的改革綱領(lǐng)，謝國(guó)忠認(rèn)為片面強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定是中國(guó)股市問題久拖不決的罪魁禍?zhǔn)?。中?guó)新一界政府似乎已經(jīng)意識(shí)到這一點(diǎn)，大規(guī)模的金融改革紛紛啟動(dòng)，《意見》出臺(tái)之后，資本市場(chǎng)的“第二次革命”將會(huì)令中國(guó)的金融改革進(jìn)入縱深階段。

逐漸模糊的政府背影

在中國(guó)股市成長(zhǎng)過(guò)程中，政府在資本市場(chǎng)的越權(quán)監(jiān)管已經(jīng)多次被人詬病。

“《意見》中政府的監(jiān)管職責(zé)和在市場(chǎng)中的定位仍然比較模糊，這是不足的地方?！痹S小年說(shuō)。

在中國(guó)資本市場(chǎng)的12年發(fā)展歷程中，政府頻頻干預(yù)股指標(biāo)準(zhǔn)，“一發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)異動(dòng)，就行政施壓，社論和領(lǐng)導(dǎo)談話決定股指是有中國(guó)特色的一大怪現(xiàn)狀?！敝x國(guó)忠評(píng)論說(shuō)。

1996年10月初到12月12日，中國(guó)股市達(dá)到狂熱程度，幾乎所有股票全線飄紅，上海、深圳兩個(gè)交易所成交最高達(dá)到400億元的巨量。12月16日，《人民日?qǐng)?bào)》發(fā)表了股評(píng)式社論《正確認(rèn)識(shí)當(dāng)前股票市場(chǎng)》，文中用了“垃圾股不能炒”這樣激烈的言辭，動(dòng)員人們拋出垃圾股，隨后股價(jià)應(yīng)聲而降。

無(wú)獨(dú)有偶，1999年6月《人民日?qǐng)?bào)》刊登了特約評(píng)論員文章《堅(jiān)定信心，規(guī)范發(fā)展》，半月后股指上揚(yáng)至1756點(diǎn)，這些社論都帶有強(qiáng)烈的“股評(píng)”色彩，更多的是針對(duì)市場(chǎng)表象去的。

伴隨這種現(xiàn)象，政府對(duì)違規(guī)或破產(chǎn)企業(yè)的行政庇護(hù)也是一大特色。瓊民源操縱股價(jià)敗露，搖身一變成為中關(guān)村科技；南方證券無(wú)力回天，政府緊急注資接盤。政府的救市行為在經(jīng)營(yíng)者和投資者心中筑起了一道馬其諾防線。

“經(jīng)營(yíng)者盡可利用信息不對(duì)稱的優(yōu)勢(shì)，在資本市場(chǎng)圈錢豪賭，輸贏總有政府買單；投資者也顧不上理性分析公司的價(jià)值，只需緊跟炒作題材?！敝x國(guó)忠說(shuō)。

事實(shí)上，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不是政府能控制的，必須靠市場(chǎng)參與者自己控制。政府的職責(zé)是創(chuàng)造一個(gè)環(huán)境，讓圈中玩家能清醒認(rèn)識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)，并意識(shí)到自己要對(duì)冒險(xiǎn)的后果負(fù)責(zé)。

因此，厘清政府和資本市場(chǎng)的關(guān)系顯得尤為重要，“政府應(yīng)該嚴(yán)格作為裁判員和執(zhí)法人員出現(xiàn)，不能再對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行各種各樣的干預(yù)?！兑庖姟分袥]有明確談到這點(diǎn)?！痹S小年說(shuō)。

與政府監(jiān)管相對(duì)應(yīng)的是市場(chǎng)參與主體，就是上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)自控能力。《意見》中雖然提到了退市機(jī)制和對(duì)問題高管的問責(zé)，但沒有給予足夠的筆墨。

這些，無(wú)疑都給這輪由《意見》引發(fā)的“資本市場(chǎng)的二次革命”帶來(lái)諸多懸念。